现在看空就和5000点看多一样离谱

现在看空就和5000点看多一样离谱

（本文为9月5日无症状投研会员内部参考）

古今中外，一个又一个的市场周期告诉我们一个亘古不变的真理：每当市场情绪疯狂的时候，市场往往就积累了巨大的风险，而且市场越是哀嚎，就越有可能出现崩溃。市场将可能孕育着宝贵的机遇。三年前，市场显然处于前一种情况，而现在，市场显然更接近后者。

说到这里，很多人肯定会抱怨：A股没用，你们太天真了！这几年A股一直看跌，不少投资者深受其害。每个人都会有一点生气，这很正常，但一定要记住一个永恒的真理：基于情绪的投资总会有收获。只有理性、只有专业，才会是最后的胜利者。

你是悲观还是乐观，这只是你的主观情绪。我们真正需要做的是摆脱主观情绪，客观地看待市场。

当市场飙升到极度高估的位置，基本面开始明显走弱的时候，市场可能极度乐观，但实际上却是最悲观的时候。如果顺势追涨，可能会在高位进行防守。就像2021年，我们说牛市后期要以退为进，以守为攻，但很多投资者眼红，根本听不进去。

当市场跌到极度低估的位置，基本面糟糕到触及底线的时候，市场可能极度悲观，但实际上却是最乐观的时候。如果跟风骂人，可能会错过一些难得的配置机会。就像2022年底，我们谈到了经济复苏疲弱和贝塔行业的机会。今年1月底和2月初，我们发表了两篇内参文章，谈论A股信心和春天的躁动。如果你能冷静地思考，你会发现这些逻辑并不难理解，只是你当时不愿意、无法相信而已。

现在市场又走到了同样的十字路口。经过近几个月的调整，市场又回到了极度低估的位置，市场情绪再次被悲观情绪笼罩。就像今年二月初一样，我们听到了一万个看跌的理由。但话又说回来，情绪并不能帮你赚钱，我们还是需要静下心来理清逻辑。今天我们就对最近流行的一些情绪悲观的论调做一个理性的分析。

热门观点一：财务造假、非法套现、IPO套利、一股独大、再融资……A股制度存在很多问题。怎么可能有牛市呢？

这种观点目前最为流行。网友们成了资本市场专家，以这样或那样的方式谈论A股的制度问题。不可否认，这些大家指责的问题是客观存在的，也确实极大损害了投资者的利益，阻碍了A股市场的健康发展。然而，如果简单地认为由于这些问题就不会有牛市，那就错了。 。

一个简单的事实就可以轻易反驳这一观点：2005-07、2014-15、2017、2019-21年度难道没有出现过这样的制度问题吗？它不仅存在，而且比现在严重得多。为什么牛市依然重演？

核心原因在于，健康的市场体系并不是牛市的必要条件。牛市有两种，一种是可持续的长期牛市，另一种是不太可持续的周期性牛市。健康的市场是前者的必要条件，但不是后者的必需条件。有时候市场体系并不完善，反而会放大牛市的泡沫。一个典型的例子是2014-2015年。当时非法配资、非法并购、财务造假等问题比现在严重得多。然而，这些实际上助长了当时的投机行为，让牛市上涨得更加离谱。

热门观点2：当前经济基本面与过去相比如何？房地产拐点已经到来，宏观经济将陷入长期调整。怎样才能谈牛市呢？

大多数人对市场的悲观源于对经济的悲观，这本质上是基于一个广为流传的逻辑：股市是经济的晴雨表。但事实上，股市从来不是整个宏观经济的晴雨表，而是少数微型企业的晴雨表。

中国有数亿家企业，仅规模以上工业企业就超过50万家。但A股上市公司仅有5000余家，占上市公司比例不足1%，整体占比不足1%。万分之一。进一步看，在A股市场，大多数公司的市值都非常小，资金和市值都集中在前1800家公司，尤其是沪深300中的300只权重股中。这一小群公司才是最重要的。决定A股市场。股票走势的核心。

有人可能会说，如果整体经济不景气，这些龙头企业就很难赚钱了。但事实上，这一小群公司是否赚钱，与宏观经济的好坏并没有必然的关系。这里隐藏着两个很容易被忽视的基本逻辑：

首先，即使宏观经济萎缩，股票的结构升级仍然能让头部的一小部分公司赚钱，股市仍然会有机会。最典型的例子就是白酒行业。全国白酒企业数十万家，白酒上市企业近千家，白酒上市企业总共只有20家。在白酒股暴涨的那些年，整个白酒行业其实萎缩幅度很大。绝大多数公司都度过了非常困难的时期，要么亏损，要么直接被迫这样做。但少数处于领先地位的白酒上市公司却因此受到了影响。获得更多的市场份额、利润和股价不降反升。

其次，科技产业主要靠微观创新驱动，与宏观经济没有必然联系。但这些行业在股市中占比越来越大，最终可能会导致股市与宏观经济的脱钩。美国宏观经济增速没有我们快，但美股比A股好不到一星半点。事实上，并不是美股整体看涨，而是美股顶级权重股涨幅过于强劲，而且大部分都是科技股。美国股市著名的七巨头（7）都是科技股。单独来看，它们可以形成世界第二大股票市场。近两年他们贡献了标普500指数70%以上的涨幅。因此，虽然美股市场上垃圾公司很多，并且有大量公司像A股一样被市场淘汰只要这一小群龙头公司赚钱，股市依然会坚挺。

更重要的是，与传统产业不同，科技等创新产业的发展并不依赖于宏观经济的强弱。他们更多地依靠自身的技术创新，用供给创造需求，这样才能充分度过经济低迷期。逆势增长。比如，在AI技术革命的推动下，英伟达逆势爆发，几乎凭借一己之力拉升了美股。

因此，如果你观察全球股市，你会发现一个有趣的现象：许多国家的股市在宏观经济低迷时期出现了反向上涨。核心原因是微观经济结构转型升级，企业盈利能力增强。 。 A股也是如此。宏观经济增长较快不一定有牛市，宏观经济动能不足也不一定没有牛市，因为宏观经济下行与微观经济基本面改善并不矛盾。

说白了，即使宏观经济下滑，微观基本面很弱，企业不赚钱，是否就意味着没有牛市呢？事实似乎并非如此。如果货币宽松到一定程度，“钱”足够多，利率足够低，A股仍有可能走出不受基本面支撑、主要靠估值驱动的“水牛市”。

这在历史上确实发生过，那就是2014-15年的A股“大水牛”。当时的经济基本面其实比现在更糟糕：2009年大刺激后，经济陷入长期通货紧缩和出清，A股也经历了历史上最长的熊市。到2014-15年，基本面仍然没有改善。与企业利润直接相关的PPI连续54个月负增长。牛市最疯狂的时候，PPI只有-5%左右。但即使在如此脆弱的基本面条件下，在货币宽松和利率下降的刺激下，A股仍然走出了几乎完全由流动性和估值驱动的牛市。

流行观点三：以前大家手里都有钱，现在不一样了。经济陷入资产负债表衰退，每个人的财富都在缩水。人们手里没有钱，那钱从哪里来投资股市呢？

从微观主观角度来看，很多人确实感觉自己的钱包在缩水，但从客观宏观数据角度来看，事实并非如此。 M2（代表全社会存款）今年首次突破300万亿，其中仅居民储蓄存款就突破145万亿。四年前疫情刚爆发时，M2刚刚超过200万亿，居民存款只有80万亿。十年前大牛市之前，M2只有120万亿，居民存款不足50万亿。

正是因为“钱”多了，我们才看到了一个很多人都没有想到的现象：虽然大家都在骂基金公司，但公募基金的管理规模却不断增长。今年，整个公募基金规模首次突破。 31万亿，比十年前增长3.6倍。即使近两年经济不景气，流入基金市场的水不但没有减少，反而持续增加。

这些简单的数字说明了一个不争的事实。现在不是大家都没有钱，只是存起来不花（也可以解释M2增长与M1下降的背离）。

有人可能会想，经济增长确实没有以前那么快了，我们身边的人赚钱确实越来越难了。为什么总体储蓄和财富仍在增长？

首先，经济和财富完全是两个概念。经济是增量概念，代表新创造的财富，有点像你每年的工资，而存款代表的财富是存量概念，代表你年复一年积累的财富总量。中国经济只是以较慢的速度赚新钱，但它仍在赚钱，所以现有的财富仍在增长。

其次，财富结构确实存在巨大分化。总的来说，整个经济积累的财富确实在增长。然而，很多人之所以有相反的感觉，是因为财富结构存在巨大分化。有些人的财富缩水了，但很多人的财富却大幅增加。

流行观点4：你刚才说的都是错误的。即使继续释放资金，也不足以拉动股市。就像20世纪90年代后的日本一样，大量放水。二十年不还是看跌吗？

日本经济的兴衰对我们有很大的借鉴意义，但我们绝不能简单地直接套用日本泡沫破灭的经验。从诸多核心因素来看，当前中国经济与20世纪90年代日本经济水平相去甚远。最重要的区别是：

首先，经济发展阶段完全不同。 20世纪90年代初，日本经济已经是一个完全成熟的发达经济体。当时，日本人均GDP一度突破4万美元，超过美国，跻身世界前五。是标准的超发达高收入国家，几乎没有增长空间。透支。我们目前的人均GDP才12000美元多一点，只相当于美国的1/6。我们的全球排名只有70位，我们仍然是一个发展中的中等收入国家，还有很大的增长空间。

二是城镇化进程明显不同。日本在20世纪90年代就已经高度城市化，城市化率高达77%。然而，中国目前的城镇化率仅为65%左右。房地产压力没有当年日本那么大，基础设施建设还有空间。

第三，政策空间完全不同。我们现在的宏观杠杆率确实不低，非金融部门加起来超过270%，与20世纪90年代的日本类似。日本私营部门自20世纪90年代以来持续去杠杆化，几乎完全靠政府杠杆支持。但最初的力度显然不够，错过了最好的机会。我们目前也面临着来自私营部门的去杠杆压力，但不同的是，我们的政府部门特别是中央政府的资产负债表比日本大得多，杠杆和对冲能力更强。

退一步讲，即使我们的基本面确实像日本经济那样处于绝望的状态，我们的股市也可能不会像日本股市那样陷入长期熊市，因为我们大概率还会出现“水牛”。 “由水释放引起。 “这与日本有根本的不同。

日本放水、降息，前20年没有带来牛市的核心原因是大量资金流向性价比更高的海外资产。日本资本账户完全开放，资本可以跨境自由流动。因此，当日本利率持续走低、海外资产回报率较高时，肯定会出现资金大量流出。例如著名的日元套利交易，就是整合低息日元负债，然后投资海外高息资产进行套利。因此，日本人持有超过3万亿美元的海外净资产，海外资产规模和投资收益常年位居全球第一。

如果像日本那样全面开放首都，放再多的水也很难养水牛。但我们的资本项目受到严格控制，资金很难流出。直接的结果就是流动性只能在内部消化。以前有一个房产池可以挪用大量资金，但现在这个池子基本被堵住了。未来大部分资金只能流向金融市场，而金融资产的核心是股票和债券。

因此，近年来，大量资金涌入债券市场，将债券收益率推至前所未有的低点。这说明市场根本不缺钱，缺的只是基本面和信心。从长远来看，我们很可能会看到股票和债券上涨、炒作，进而形成泡沫。

热门观点5：即使像你说的那样，国内资金很多，没有出路，那他们也不会投资A股！ A股彻底击垮了投资者。不管他们有多么有钱，他们都不会买A股！

这个观点显然有两个不明白的逻辑：

首先，短期来看，投资者情绪很重要，但从中长期来看，情绪根本不可靠。市场最终取决于基本面和估值的共振。

过去几年的A股熊市与市场情绪有一定关系，但这更像是一个结果。熊市最根本的原因是自身基本面和估值清理​​的压力。这一点我们在之前的战略会议上已经说过很多次了。无论是2021-2022年的估值，还是2022-24年的业绩，都符合周期逻辑，并非情绪驱动的异常事件。 。

水往下流，钱往上流。这是任何时间、任何环境都适用的自然铁律，根本不会因为某些人的主观情绪而改变。比如，当经济和通胀下滑时，无论你多么鄙视债券，债券都会因为相对较高的安全边际而受到基金的追捧。再比如，当经济呈现弱复苏趋势时，即需求回暖但通货紧缩仍在加剧时，虽然股市整体仍会出现业绩损失，但一些表现稳定的贝塔板块会走出困境。牛市第一。

如果像大家说的那样，股市的逻辑失效了，人们就是不买股票，那么你就不可能看到银行、家电、股息等不断冲击新的贝塔板块的机会。创近两年新高。这些数万亿美元的资产不是三言两语就能打出来的。资金涌入这些资产背后的逻辑也非常清晰。估值足够便宜，业绩相对稳定，股息率很高。它已经成为像债务一样的稳定资产。债券利率持续走低，谁会不愿意买呢？

归根结底，“资本”最终只有一种情感，那就是涌向能为自己创造利润的地方。因此，当A股的基本面泡沫和估值泡沫被清除，债券再次被搅成严重泡沫时，无论有多少人批评股市，都无法阻止逐利资本从债券市场流出。再次进入股市。

其次，情绪确实对市场有重要影响，但它并不影响市场的趋势方向，而是放大了市场的趋势弹性。这不但不会永远消灭牛市，反而会让牛市涨得更高。

一次又一次的牛熊周期告诉我们：投资者尤其是散户的情绪是过去的典型，一天可以改变八百次。尽管熊市里很多人愤慨，但牛市到来的时候没有人比他们更兴奋，三根阳线就能改变他们的信念。熊市这么便宜他不会买，但牛市来了，他们不仅会疯狂入市，而且价格再高也不怕，而且直到牛市彻底变成泡沫，才会停止。本质上，同样的人、同样的逻辑，导致股债比在熊市时达到25%，在牛市时达到68%。它不是由基本面驱动的，而是由情绪驱动的。

热门观点六：即使大量资金流入股市，股市拿什么来供他们炒作？银行、白酒、那些带有中文字头的大公司，已经拥有千亿甚至万亿的市值。如果继续上涨的话，还能上涨到什么程度呢？

一个热门知识：投资者永远不可能买同一个股票市场，就像人永远不可能踏入同一条河流一样。放眼大盘，股市每时每刻都在变化。以占市值55%以上、被视为市场风向标的沪深300指数为例。成分股每六个月调整一次，每次调整幅度一般在10%以内。多年来，该指数的结构发生了很大变化。 。比如，十年前的300只权重股中，目前只有131只，其中大部分是新增成分股，现有成分结构也发生了较大变化。

也就是说，每次牛市上涨的东西肯定是不一样的。你不必担心传统的减肥，因为市场上总会有新的血液加入，他们带动市场上涨的能力可能比以前的老家伙更强。 。比如，沪深300指数的历史高位并不是出现在2015年、2007年，而是出现在2021年。到那时，虽然那些传统核心资产不再那么有弹性，但由于新能源、半导体、医药等行业的下滑，一系列新技术权重的加入，使得指数比之前更加灵活。

同样的道理，如果下一轮牛市到来，你也不用担心市场缺少主线，而市场的主线也确实不是那些在股市中表现良好的传统权重。过去两年。未来主导A股的将是大科技、大消费赛道。行业的支柱，尤其是大型科技公司。

一方面，从长远来看，技术改造已没有回头路，国产替代是不可阻挡的趋势。但大部分核心技术产业的国内生产率还很低，未来增长空间巨大；另一方面，从短期来看，目前科技股的熊市也已清理了近三年，跌幅普遍较大。俗话说，机遇来自跌倒。现在跌得越惨，当泡沫完全清除、趋势逆转时，它们的向上弹性就越大。

综上所述：人性就是高层乐观，低层悲观，所以很多广为流传的观点确实受到了悲观主义的影响，而且大多缺乏理性的逻辑依据。虽然短期内基本面仍没有明显转强迹象，市场不太可能快速走出牛市，但中长期来看，A股市场的下行风险远小于股市。上涨机会多，配置价值极高。也许时间会花很长时间，但时间最终会为你买来更多的空间。总之，现在可以谨慎行事，但没必要过度悲观，否则你会犯和2021年过度乐观一样的情感错误。本质上，在如此历史低位做空和在2021年做空一样令人发指。 5,000 多头。当然，策略还是需要把握好节奏和方向。我们将在10月9-10日的会员策略会议上向您详细解释。

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