创业板IPO如何定价？三大举措来了，提高网下配售比例，高价发行券商需跟投……

创业板IPO如何定价？三大举措来了，提高网下配售比例，高价发行券商需跟投……

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6月12日，创业板首次公开发行证券发行承销制度改革正式发布，既总结了科创板的实践经验，又结合了现有改革的特点。

在引导审慎定价方面，监管层做出了多项安排，比如建立以专业机构投资者为参与主体的询价定价机制；设定销售限制期；将五类中长期基金优先配置比例提高至70%，并关注五类基金报价参考；优化保荐机构跟投制度。这些方式在一定程度上促进了市场各方合理定价。

举措一：充分发挥机构投资者的定价权

询价定价是IPO的关键部分。定价是否合理不仅关系到发行人、投资者和承销商的切身利益，而且直接影响证券市场资源配置的效率。

证券时报·券商中国记者了解到，本次创业板改革总结了2005年以来我国新股发行制度以往的改革经验和海外成熟市场的做法，借鉴了科创板试点经验，结合了特点深化现有改革，构建差异化的新股发行定价体系。

其中，创业板改革保留直接定价方式，降低中小企业发行成本，提高发行效率。询价方面，建立以专业机构投资者为主要参与主体的询价定价机制。询价对象为证券公司、基金管理公司、信托公司、财务公司、保险公司、合格境外投资者和私募基金管理人等7家专业机构投资者。也就是说，个人投资者将退出创业板网下配售市场。

针对“提高线下机构投资者配售比例”这一核心问题，监管部门采取了三大举措，旨在充分发挥机构投资者的定价能力，增强机构投资者参与的有效性，促进合理定价。新股发行。

一是网下初始发行比例提高10%。根据中国证监会6月12日发布的《创业板首次公开发行证券发行与承销的特别规定》（以下简称《特别规定》），其中提到，总股本公开发行后不超过4亿股（股）。首次发行比例不低于公开发行证券数量的70%；超过4亿股（股）或发行人尚未盈利的，上述比例为80%。

在2018年版《证券发行与承销管理办法》中，上述两项比例分别为60%和70%。

二是提高中长期资金优先配置比例。根据深圳证券交易所6月12日发布的《深圳证券交易所创业板IPO证券发行与承销业务实施规则》（以下简称《创业板IPO承销细则》），发行人应安排不少于该网上发行量的70%将优先分配给公募基金、社保基金、养老基金、企业年金基金和保险基金。

证券时报·券商中国记者纵向横向对比发现，核准制下的创业板发行承销规定中，这一比例仅为40%；在科创板，则是50%。

有市场人士分析，创业板改革将提高最优配置对象的配置份额，有利于提高中期基金报价有效性，进一步发挥中长期投资者定价作用。

三是回调后加大线下投资者配售比例。根据深交所发行承销规则，网上投资者有效申购倍数在50-100倍范围内时，网下向网上回拨比例为公开发行证券数量的10%；网上有效申购倍数超过100倍，回补比例为20%。回调后无限售期网下发行数量原则上不超过本次公开发行股份数量的70%。

以往审批制创业板IPO网下配售中，上述比例分别为20%、40%、10%。

但与科创板相比，创业板发行承销改革普遍增加了网上投资者的配售数量。这意味着，在激励和约束线下投资者审慎报价的同时，线上投资者获得的配售数量得到了保证。

对于创业板发行承销改革，兴证资管相关人员总结称，新制度下，创业板网下配售比例将较原来大幅提升，预计网下申购中签率也将大幅提升。增加。创业板网下发行初始比例70%-80%，回补比例高达20%，网下配售比例50-60%，较原来提升5-6倍（回补后原比例为 10%）。线下配售比例向机构投资者倾斜。

措施二：设置限售期，促进审慎报价

除了通过上述三种机制发挥机构投资者的定价权外，创业板改革还设置了限售期，引导线下投资者审慎报价。

根据《创业板IPO承销细则》，发行人和主承销商可以采用抽签限制或比例限制的方式，安排一定比例的网下发行证券，设定不少于6个月的限制期。若采用抽奖限制方式，则以抽奖方式抽取线下配售对象账户的10%，中奖账户管理人承诺锁定中奖账户分配的证券；采用比例限售方式的，网下投资者应当承诺其分配的证券将被锁定。锁定数量的10%。

申万宏源此前在研报中分析称，当线下申购特别活跃时，单个配售对象获得的金额相对较小，而采用抽签方式意味着即使报价入围也可能不会配售，承销商通过设置抽签比例等，可以显着提高单个配售对象的配售金额，从而在一定程度上引导市场理性定价。

措施三：高价发行公司券商应跟投

此外，创业板改革优化完善了跟投机制。在提高保荐机构跟投制度灵活性的同时，还要求四类特殊企业（未盈利、红筹结构、特殊投票权、高价发行）实施后续投资。

回顾总结科创板跟投制度的实际效果，一些市场机构报告了利弊。一些小型券商投行人士表示，科创板跟投机制一旦运行，抑制不合理高价发行、利益捆绑的目的并不能完全实现。对于跟投带来的风险，证券公司可能会通过保荐、承销等方式收取高额费用。解决。

因此，对于创业板来说，现有市场改革相对复杂，需要结合市场实际综合考虑。

据了解，创业板IPO发行承销制度要求证券公司对“价格高于四个数值中较低者”的公司进行跟投。

具体来说，对于发行定价超过网下投资者有效报价中位数和加权平均数，以及五类中长期基金（公募、社保基金、养老基金、企业年金基金）有效报价的发行定价和保险资金），对于位数和加权平均数四项数值较低的公司，实行券商强制跟投机制。

这一举措一方面体现了对五类中长期基金报价参考的重视；另一方面，强制的后续投资有利于督促保荐人审慎定价。