在发审委当委员 手握上市生死权是种怎样的体验？

在发审委当委员 手握上市生死权是种怎样的体验？

“我突然紧张起来，脑子一片空白，原本计划好的想法突然消失了。”拥有多年投行项目经验的保荐代表陈先生回忆起自己第一次带着IPO项目参加会议的情景。面对发审委员会提出的问题，无论是职场新人，还是现在的投行老手，紧张是他在会议中最直接的感受。

大多数像他这样的保荐代表人不知道的是，坐在他对面的那个让他紧张的人——股票发行审核委员会（以下简称“发行审核委员会”）成员——实际上正承受着很多压力。压力。一位曾担任过评审委员的中介机构人士向记者坦言，担任评审委员的那段时间是他职业生涯中压力最大的一天。从中介机构合伙人到发审委员会，这个角色转变让很多市场人士羡慕和觊觎。然而，只有身在其中，你才能体会到“里面其实很痛苦”。

对于拟发行股票上市的公司来说，每周一次的证监会发审委会议是决定命运的时刻。发审委员会是公司走向资本市场道路上的最后“审查员”，也是最有力的“审查员”。通过与被拒绝的喜悦在一场发审会上来来回回，IPO的故事也在不断被解读。

2020年伊始，资本市场上，有的故事刚刚开始，有的故事已经结束。 3月1日，新《证券法》正式实施，中国资本市场也将迎来颠覆性变革——全面推行注册制、取消发审委制度；证券发行注册制的具体范围和实施步骤由国务院规定。统治中国资本市场26年的发审委制度的终结只是时间问题。

早在七年前，《经济观察报》曾报道，时任证监会主席郭树清向市场提出了一个令人震惊的问题：“IPO可以不经审核吗？”然而资本市场瞬息万变、跌宕起伏，中国股票发行制度后续改革也举步维艰。 2015年，全国人大授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整证券法相关规定，开启了本轮证券法修改。从一审到四审，注册制的规定不断增删、删改，监管也在努力确定鼓励创新与严格监管之间的平衡。

此刻，市场正在期待发行制度的又一次变革。注册制的实施也意味着我国股票发行制度旧时代的结束和新时代的开始。

中国政法大学研究生院院长、证监会三届主板发行审核委员会委员李曙光表示，“审批制度靠的是相信发行审核的智慧”委员会的智慧再好，也比不上市场的智慧。让市场上的每一个主体，让其智慧、理性以及对法律规则的遵守程度得到充分体现，这才是登记制度的本质。”

责任与压力

上述原发审委员告诉记者，“作为审审委员，责任很大。我们从市场出来的，更尊重市场。我们很关心一个公司是真是假，但在这种体制下，决策权就留给了少数人，一个企业能否进入资本市场往往是你说了算，这种压力确实是很多人难以承受的。我不想这样做。回忆起自己担任评审委员的日子，另一位不愿透露姓名的前评审委员也感慨，一开始，这对他来说是一种荣誉，但后来他发现，这更是一种巨大的荣誉。责任。

在现行发行审核制度下，由七名成员组成的首次公开发行审核委员会会议定期举行。计划IPO的公司只有获得5票或以上赞成票才能成功IPO。 2019年，十八届IPO审核委员会共召开发行审核会议213次，审核公司280家，其中通过IPO的公司247家，募集资金超过2500亿元，审核通过率为88.21%。

Wind数据显示，自1993年引入发审委制度至2019年，共有3712家企业成功IPO，募集资金3.21万亿元。除少数通过注册制在科创板上市的企业外，绝大多数IPO都是由发审委审核完成。

1993年建立的发审委制度经历了两次转型，从行政主导的审批制度转变为更加市场化的审批制度。很多投行老手回忆起2000年之前的配额制度都感叹不已。

来自上述中介机构的原发审委委员感叹，“这个审阅制度也是当时最好的选择，发审委很多人都是来自一线，有专业背景，是当时最好的选择。”证监会和发审委互动有制约性，也有互补性，经过初审再审核，基本可以保证80%到90%的入选公司是正确的。 ”

评审委员会成员的选择也发生了很多变化。 1993年，发审委员会成员每届20人，任期一年，名单保密。 2003年，发行审核委员会每两年选举一次，每届共有委员80人。投票方式为无记名投票。随后，委员会成员由80人减少至25人，投票方式由无记名投票改为记名投票。

无论委员会人数、任期、投票方式等发生变化，审议的本质都没有改变。而这也意味着涉及数亿的融资可能会受到委员个人色彩的影响。 “每个人都有自己的性格特征、职业习惯、不同的观点，只能根据自己的知识框架做出判断，局限性很大。更夸张地说，如果委员们这几天心情好的话， “也有很大不同。”上述中介机构的一位前IPO审查委员会成员表示，虽然有时他运气不好，遇到了假冒公司，但有时他拒绝的项目又重新上市了。二级市场的股价表现很差，我会问自己是否后悔“不可能保证每个项目都能被正确理解和理解，但并不一定意味着它不是一个。”好公司。作为评审委员会成员，最重要的是要有同理心。”他说。

担任委员并不像外人想象的那么光鲜亮丽。 “一旦成为评审委员，首先就不会被信任，还需要面对全方位的监督。表面上看起来很强大，但实际上很可怕。对评审委员的要求太高了。”高，并且审查委员会成员承担了太多的责任。”一位不愿透露姓名的前审查委员会成员说道。

IPO开闭幕的随意性使市场无法产生稳定的预期，审批率差异较大。上市公司、投行人士和中介机构在从事IPO项目时常常感到“非常没有安全感”。 2017年是IPO最多的一年，有438家公司通过审核； 2013年IPO暂停时，只有两家公司通过IPO。 2019年一次通过率超过88%，2018年、2017年、2016年一次通过率分别为57.51%、76.77%、90.15%。

原证监会主席肖钢日前表示，中国股市成立29年来，已经历9次IPO停牌，累计停牌时间超过5年，这在其他海外股市中是罕见的。

优点和缺点

自2005年修订的《证券法》在立法层面明确发审委员会的地位和职责以来的十多年来，发审制度下的寻租权问题一直受到市场的诟病。发审制度下，一家企业能否登陆资本市场，实现数亿元融资的完美转型，取决于少数发审委成员。绝对的权力很容易滋生腐败。

IPO暂停、堰塞湖、“操纵”发审会、权力寻租……成为一级市场关注的焦点，也是舆论热点。发审委出售委员名单、突然买入上市公司股票、收受多家上市公司行贿的消息引发市场爆炸。

近日，原审判委员孙晓波的判决书出炉，再次成为舆论焦点。孙晓波任职期间收受贿赂778万元，涉及上市公司45家。

其中，不乏多家投资银行。 2010年至2011年，国泰君安、平安证券、首控证券、西南证券、中航证券等投行人士向孙晓波行贿数万元至数十万元，以向孙晓波发出通知。发行审核会议。发审委“管理”长期以来一直是IPO市场的潜规则。资深投行人士王继跃表示，“我们在做项目的时候，最担心的就是应该不出问题，项目能不能通过。”但由于发审委员会的机制，有些人觉得投反对票会让自己更安心，导致项目失败。”

2017年，泰林生物案也在一级市场引起轩然大波。当时，证监会公开了发审委委员的投票情况，并对发审委委员进行了调查。投赞成票的人解释了情况。有的人甚至被停职一段时间。紧接着泰林生物，通过率大幅下降。

发行审核委员会制度实施以来，已有多名发行审核委员会成员因腐败被免职。涉案金额最大的冯晓舒竟然买入了一家拟上市公司的股票，用300万元本金撬动利润2.48亿元。证监会开出史上最重罚单4.99亿元；涉案的委员会成员担任最高职务。被誉为“审判皇帝”的中国证监会原副主席姚刚因受贿近7000万元被判处有期徒刑18年。此外，2014年至2015年，胡世辉、温景辉、邓瑞祥等多名原审查委员会委员也因受贿被查处。

虽然涉案人员较少，但每次案件被公开，都给资本市场的信心带来沉重打击。但不可否认的是，随着证监会推动发审委制度化、阳光化、程序化改革，这一系列“暗箱操作”逐渐失效。

王继跃指出，发审委员会总体上非常专业，但发审委员会机制设计存在一些问题。最大的弊端是发行审核委员会有否决权，但没有否决权。 “简单来说，我不负责投反对票，但我负责投赞成票。在这个机制的约束下，发审委就成了一道被卡住的屏障。久而久之，投行只关心发行审查是委员会想要的，也是他们想听到的。真正的投资银行应该关心投资者的想法。”

证监会对发行审核委员会委员的选任制度进行了多项改革。最近一次是在2017年，中国证监会合并了主板和创业板发行审核委员会，以增加发行审核委员会成员的数量。还成立了发行审核委员会遴选委员会，增加了面试和考察，遴选难度加大。在程序上，IPO相关信息尽可能向市场披露。发审委员会委员名单、拟上市公司顺序及进展、股票发行审核流程、各次发审会议反馈信息等均一一披露。

中国证监会也牵头多次进行IPO检查。 2016年“史上最严财务检查”，证监会部署针对IPO造假和信息披露违法行为专项执法行动，全面覆盖IPO各环节和各利益相关方。 2012年底IPO检查期间，证监会对当时排队的900多家公司进行了为期六个月的财务检查。在此期间，万福生物被曝虚增销售收入数亿元，存在财务造假。

在多次IPO财务检查、发审制度持续公开透明、多名发审委委员因行贿失职的冲击下，目前发审委委员利益输送的情况已经很少发生。据上述来自中介机构的前发审委委员透露，不少人认为“会上有人”拿到了资本市场的金钥匙。事实上，即使他们做到了，也可能没有什么用处。

有趣的是，随着发审委制度越来越严格，“委所”（发审委所在的会计师事务所或其他中介机构）的光环也大不如前。长期以来，计划IPO的企业都痴迷于找一个“专员办公室”作为他的中介机构。 2013年，经济观察报梳理2009年至2011年数据发现，在拥有发审委成员的机构中，IPO业务同比增速超过500%的机构多达6家。记者随后梳理2014年至2016年的数据发现，中介机构的候选人是否入选评审委员会、中介机构的业务是否会增长，并不能绝对。

一些上市公司董事会秘书也向记者承认，“委办”只是一个噱头。如今，上市公司往往会选择与熟悉自己的券商合作。行业声誉和项目经验更重要。

制度变迁

作为资本市场最重要的基础制度之一，发行审核委员会自成立以来经历了多次变化。 1993年6月，中国证监会决定成立股票发行审核委员会，作为中国证监会的内部工作机构。初衷是为了让企业的上市过程更加透明。

2003年颁布的《股票发行审核委员会暂行办法》将股票发行审核委员会的投票方式由无记名投票改为记名投票。投票表决分为同意票和反对票，会员不得弃权，强化了会员的审查责任。 2005年修订的《证券法》从立法层面明确了发行审核委员会的地位和职责。

2009年，创业板诞生，证监会单独成立创业板发行审核委员会。同时规定主板、创业板及并购重组委员会委员不得相互兼任。 2017年，中国证监会第二次修订《中国证监会发行审核委员会办法》，合并主板发行审核委员会和创业板发行审核委员会。随着发审委对两板块企业营收、利润、关联交易等概念的判断日趋一致，“大发审委”的出现也是大势所趋。

2019年下半年以来，中国资本市场进入注册审批并行的双轨时代。

新《证券法》出台后，注册制障碍已被扫清，存在在市场上全面推广的可能性。围绕登记制度的改革历时四年多，经历了四次试验，也经历过不少波折。自党的十八届三中全会正式提出“推进股票发行注册制改革”以来，已过去六年多时间。

本轮修改是《证券法》的第二次大修改，也是历时最长的一次。从第一次审查到第四次审查，草案的每一次修改都是“修改”。二审稿的修改恰逢2015年股市异常波动之后，为了吸取教训，二审稿直接暂停了包括注册制在内的一些创新措施。 2017年第三次审议稿重新出台了科创板特别规定，但仍与证券发行一般规定相分离。

第四次审议稿将第三次审议稿“证券发行”章节中的“一般规定”和“科创板注册制特别规定”两节进行了合并，股票发行应具备“持续盈利能力”改为“具有持续经营能力”，取消发行审核委员会制度，加强证券发行中的信息披露。

这意味着注册制全面加速推进。中国证监会副主席李超2019年10月20日表示，将推动创业板改革并试点注册制。 2019年12月28日，证监会法律部主任程和洪表示，考虑到市场承受能力，将稳步推进创业板注册制。

王继跃认为，未来注册制的推广路径应该是先创业板再主板。发审委员会最早可能要到2021年才能撤销。王继跃认为，目前的问题是登记制度实行时间不长，如何调整和推广相关经验尚未完全落实。目前的会议费率与注册制没有本质区别。本质的区别在于，在注册制下，这种审查变成了监督审查。以前是发行部门说了算，现在是由交易所审核、证监会备案。

科创板采用上市委员会制度，以审核中心的意见为基础。复核中心提出意见后，再交上市委员会审核。而且，这是少数-主体-多数的原则。超过2/3通过的不算通过。 。

李曙光相信，大家等待了这么多年，终于迎来了报名系统。这意味着一个时代的结束。随着注册制的到来，大家对证券市场的认识和观念发生了根本性的变化。以前是计划市场，有政府担保，不相信投资者，不相信市场。这不是一个成熟的市场。在注册制下，概念是不同的。这应该是一个大家各司其职的市场。对上市公司、保荐机构、投资者的要求更高。政府的监管职责从前端转向中后端。这并不是说监管放松了，而是监管更加严格——监管理念、监管方式、监管手段都要丰富和完善。