私募基金产品金额起点 “烧钱”的CVC，进入了“断奶”时代

私募基金产品金额起点 “烧钱”的CVC，进入了“断奶”时代

图片来源@视觉中国

钛媒体注：本文来自微信公众号全天候科技（ID：），作者|胡妈，编辑|罗丽娟，钛媒体授权发布。

我国起步较晚但成长迅速的CVC（企业风险投资）已进入深水区。

过去一年，引领国内近十年CVC投资浪潮的互联网公司创投经历了调整和洗牌。

“以前，互联网的流量可以改变很多C端的生活场景，利用流量成为很多商家的入口。（大厂商）想要再利用流量，所以收购了很多其他领域的公司和项目。”领域，然后快速进入这个领域。”深圳市创投创新投资研究院研究员林伟告诉全天候科技，他认为，“这种竞争是不公平的。”

随着反垄断政策的逐步落地，各大互联网公司的战略投资部门纷纷传出收紧、解散的消息。

今年年初，有消息称字节跳动战略投资部门解散，涉及员工约百人。字节跳动回应：公司年初对业务进行盘点分析，决定强化业务聚焦，减少协同性低的投资，将战略投资部人员分散到各业务线，加强战略投资整合研究职能和业务。合作。相关企业和团队仍在进行规划讨论。

近期，更多活跃在资本市场的产业资本以新的身份出现。他们中的大多数已在中国基金会协会注册为全科医生，有资格作为独立实体从外部筹集资金，而不仅仅是使用自己的资金。

去年，娃哈哈、农夫山泉等完成私募基金管理人注册。今年7月，疑似与字节跳动有关的金秋基金也完成注册，已在东南亚市场掀起波澜。

他们正在成为新一轮中国CVC投资的领军者，从大型企业集团中脱颖而出，向独立运营的专业风险投资基金靠拢。

只有当此类风险投资基金走向独立的“募、投、管、退出”时，市场对它们的考验才真正到来。

从“野蛮生长”到“独立时代”

2005年春节，刘炽平买了一张从曼哈顿飞往深圳的机票。

经过马化腾的再三邀请，这位毕业于斯坦福大学、拥有麦肯锡和高盛简历的30岁投资人决定加入这家刚刚上市半年的中国互联网公司。而这意味着他必须放弃在高盛能拿到的年薪的2/3。

出任“首席战略官”后，刘炽平开始在腾讯大展拳脚，主要负责战略、并购、投资者关系三大业务板块。正是在这位专业投行家加盟后，腾讯才正式开始投资布局，并在3Q大战后快速冲刺。

创业帮瑞兽的分析数据显示，腾讯投资在过去十几年里投资了近千家企业，其中上市公司和独角兽企业超过100家。 2021年，其投资收益已占利润总额的65%。

与腾讯部署CVC的同时，还有同时代的互联网巨头：阿里巴巴和百度。 2019年之前，阿里巴巴活跃度位居CVC投资者前三名；百度还拥有百度创投、百度资本、百度集团等多个投资实体。

近十几年来，互联网资本一直是中国CVC投资的主力军。 《2021中国CVC投资并购报告》显示，截至2021年底，中国历史上有过投资或收购的CVC机构有747家，互联网企业占比21%。但互联网企业占总投资的58%。分享。

图片来源：《2021年中国企业风险投资CVC发展研究报告》截图，插图“近两年”应为2020-2021年

互联网资本竞相CVC的十多年，也是罗永浩所说的“大航海创业时代”。

2010年前后，创业板开市，IPO窗口大开，不少企业上市，“全民PE”浪潮随之而来。中国股权投资基金业协会会长邵秉仁曾回忆：“从券商、保险机构直接投资，到银行、企业家、民间资本，都纷纷投资PE，抢夺Pre-IPO项目。”

2015年前后，私募股权市场进入鼎盛时期，大量资金流入推动新基金成立。

中国创投行业过去最好的10年，诞生了无数独角兽，并成长为庞然大物。数百次回归的故事也在不断被书写。喧嚣之下，不少企业逐渐跨界到风险投资行业。

CVC最常见的形式是企业的战略投资部门，比如哔哩哔哩的战略投资部、字节跳动“解散”前的战略投资部。

但此类部门的设立往往不是专业的投资者团队，而是从各个业务部门抽调而来。投资目的也比较随意。当分阶段投资完成后，该部门的运营就会陷入停滞。据一位投资人透露，在与同事交流时，他了解到很多公司的战略投资部门一年之内无法投资一个项目。

另一种是以LP的形式进入风险投资领域。

例如，据已知工商信息，泡泡玛特及其创始人已成为正心谷资本、黑蚂蚁资本、金汇丰投资、枫桥资本的LP；今年，腾讯与美团共同投资源码资本；阿里巴巴和美团还投资了广州华鑫盛景创业投资中心（有限合伙）。

在张一鸣和字节跳动的LP版图上，已经有黑蚂蚁资本、XVC等，还有张一鸣个人投资的源码资本等。

调查数据显示，49%的CVC机构做过LP。

但在GP的主导下，作为LP的企业对于投资的“投入、管理、退出”没有发言权。

针对增强话语权的需要，企业CVC衍生出设立专项基金、与GP外包战略投资部门的形式，即利用第三方资源和人才对特定赛道、上下游产业进行投资。

以资生堂与博裕资本共同设立的“紫悦基金”为例。这是一支专注于美丽、健康等领域的专项投资基金。就在去年8月，江苏创健医疗科技有限公司完成首轮近2亿元融资，由紫悦基金领投。

一些全科医生也看到了商机。 2014年，三位年轻投资人成立金鼎资本，主攻“上市公司投资部门外包”。

其创始合伙人何福昌表示，2015年前后，多家民营企业联合起来上市。他们没有足够的能力和资源进行多元化，但希望通过投资和并购实现行业上下游布局，并获得财务回报。

金鼎资本的模式由此诞生。在此模式下，金鼎资本在上一轮消费投资中大放异彩，投资对象中有不少热门项目，如拉面说、永璞咖啡、夸父炸串、王小鹿等。

随着一些大公司战略投资的增长，对投资的认识也逐渐形成。不少企业已完成私募基金管理人注册，正在设立独立的私募基金。据证券时报报道，截至今年8月中旬，科创板已有近50家企业设立产业投资基金。

今年年初，华为旗下哈勃资本完成私募基金管理人注册。一位投资人向媒体透露，哈勃已经开始筹备在广东募集新基金。

碧桂园创投管理合伙人牛若蕾也向全天候科技表示，碧桂园创投虽然目前采用集团基金，但未来将向市场化基金靠拢，启动市场化募资。

各大互联网公司甚至想淡化自己的CVC基金与自己的关系。

不久前，金秋基金领投一家东南亚公司，引起业界关注。

资料显示，金秋基金由原字节跳动金融投资负责人杨杰领衔，创始成员包括字节跳动金融投资团队成员。而字节跳动的第一个办公室也是金秋家园。

尽管投资界大多认为金秋基金与字节跳动关系密切，但字节跳动似乎并不是投资者。

龙珠资本也存在类似情况。龙珠资本成立于2017年初，公开信息显示，龙珠资本扎根于美团点评，但投资完全是独立市场化运作。熟悉龙珠资本的人士曾向全天候科技表示，美团希望削弱龙珠与美团的关系。

这些信号都表明，植根于企业资本的CVC已经开始以独立实体的身份进入风险投资市场。

为什么要独立生存？

过去几年，“财力雄厚”的房地产CVC在市场上展现出了决定性的力量。

据了解，碧桂园创投是由碧桂园集团创投部门孵化而来。 2018年，碧桂园集团提出向高科技综合性企业转型，碧桂园创投相应成立。简单来说，它的投资方向是：科技、消费、健康、房地产产业链。

截至2022年4月13日碧桂园创投投资状况。图片由碧桂园创投提供

在三年的投资探索中，碧桂园创投投资了众多跨境项目，比如商业航天项目蓝箭航天、紫光展锐、盛和经纬、万华禾翔、蜂巢能源等，都在“猎杀”成功的项目。它还包括新的消费项目，例如遇见小面和文和友。

龙湖地产背后的“龙湖资本”也在消费项目上大放异彩，投资了完美日记、元气森林、叮咚买菜、和福拉面、书海供应链、极兔物流、海马、高仙机器人等一系列项目。项目。

当地房地产行业增长已触顶天花板，多元化转型成为众多房企近年来的业务重点。通过CVC的形式，是企业增加业务广度的最简单的方式。在这个过程中，建立独立的私募股权基金也非常重要。

就职于CVC机构的投资人陈希希向全天候科技解释道：“对于一些上市公司来说，行业相关资产的并购需要在财务报表中体现。此类投资适合以企业为主体。 ”

对于一些与主营业务无关的前瞻性项目，未来可能会表现出巨大的价值，但短期内与企业业务关联性不大。而且这些项目大多处于早期阶段，亏损的可能性也很大。一般来说，上市公司不愿意将其纳入财务数据。在这种情况下，以基金为主体进行投资，给母公司带来的风险较小。

同时，跨境投资项目，尤其是前沿项目，要求决策者具备快速反应能力。大型团体复杂的组织框架常常成为障碍。

一位金融投资人表示，公司内部战略投资选择项目时，往往涉及到多个部门的协作。投资决策往往由董事会、股东或创始人或董事长做出，过程较为复杂。而且，决策者的投资知识也会影响投资决策。

“独立运营的CVC基金也会有一套标准程序供投资委员会决定投资行为，投资效率可能会更高。”上述投资人表示。

相关调查数据还显示，大多数CVC投资者希望获得更多自主权，以促进更快、更灵活、更高效的投资流程。

不仅决策自主，而且用独立的资金投资某些标的也更方便。

陈曦曦告诉全天候科技，产业链上的一些企业不愿意接受企业战略投资部门的股份，因为这往往涉及“选边站”和“排他性”。对于很多快速成长的企业来说，过早“选边站队”可能会限制其发展上限。此类公司也对企业风险投资可能进行的收购和合并非常警惕。

“以独立基金为投资主体，毕竟有一层隔阂，（被投企业）可能就不那么害怕了。”林威相信。而且，这类基金在市场化过程中还会增加其他LP，决策体系上也会有相应的制衡。一家公司占据主导地位的可能性相对较小。

但对于巨头来说，建立外部CVC基金更关键的原因可能在于反垄断政策。

过去，很多互联网公司在布局创投业务时，都是利用流量优势为被投项目赋能。

林伟认为：“流量优势其实是不公平的，它会直接降低所投项目的获客成本，属于关联交易。这也会影响到某些类似领域甚至其他跨领域的中小企业。”边境田地。”企业的竞争优势消失了，那么整个竞争格局可能就会受到互联网巨头的影响。”

如今，日益完善的反垄断制度已不再允许此类资本疯狂增长。

起点虽高，但生存不易

即使CVC在一级市场独立运作，它仍然具有许多金融投资机构所不具备的优势。

在“募投、管退出”的整个过程中，CVC起点的“募资”环节得到了母公司的认可。这是市场化风险投资基金难以比拟的优势。

而在市场波动的时候，CVC作为“行业专业人士”，也拥有相应的优势。 “CVC的基础是产业，他们掌握的信息越多，就越容易做风控、拨开市场波动的迷雾。”陈兮兮说道。

这或许也是CVC近年来整体表现活跃的原因。此外，一些公司更愿意接受CVC资金，以增加生存概率。 “他们会觉得拿走我们的钱有附加值。”陈兮兮说道。

以遇见小面为例。其创始人宋奇曾向全天候科技表示，接受碧桂园创投的原因之一是碧桂园地产能为其门店扩张提供大量产业价值。

业内甚至流传着这样一种说法，当一个项目涉及产业投资者时，财务投资者更愿意投资。

然而，大多数CVC和金融投资机构对项目价值的判断存在差异。

一位金融投资人表示：“我们看重的是后续融资带来的业绩增长和账面回报；他们更看重对（母公司）主营业务的补充和赋能能力。”

但问题也随之出现。 “为了产业协作的目的，他们甚至可以忽略成本。”上述财务投资人告诉全天候科技：“我们需要计算MOIC，但不需要计算，也会导致一些项目估值飙升。”

据一位投资人透露，他曾在竞标项目时认识了一位房地产CVC。本来已经谈得差不多的项目，因为对方加价，估值突然翻倍，最终没有拿下这个项目。

这也在考验CVC基金的绩效机制。一方面，产业投资的财务回报可能并不明显，但对母公司的战略价值可能高于财务回报。还有一种观点认为，在这种情况下，将投资者业绩与财务业绩挂钩可能并不合理。

独立性较强的CVC基金在投资时也会存在与母公司缺乏沟通的问题。

比如我投资了很多早期项目，但投资完成后我才发现它们是在和我自己的内部业务竞争。他们不可能孵化出这样的新项目，机构和被投企业之间就会产生矛盾。

突破市场化，募资第一步

接受采访的业内人士均认为，CVC基金向市场化金融投资基金转型的标志是“市场化募资的开始”。

在中国VC 1.0时代，达辰资本是国内最早具有CVC属性的基金之一。

即使有湖南广电传媒的支持，大辰资本在上市融资的过程中也经历了非常艰难的过程。大辰合伙人邵红霞在接受媒体采访时表示，三个月的募资期间，团队去了三十、四十个地方，会见了无数个人LP。她几乎每天至少要讲一场课，“见一个人是不够的”。即使你遇到10个人也要谈论它。”

庆幸的是，最终的结果还是比较成功的——大辰第一期公募基金原计划3亿元，最终以4.63亿元收盘。

这份良好的投资成绩单还得益于时代背景下的“全民PE浪潮”。

目前，不少投资机构透露，民间资本筹集资金越来越困难，不少基金都出现了部分LP无法出资的情况。一位一线融资从业者向媒体透露，“目前，私募LP和高净值人士的投资受影响最大，中断或终止投资的概率越来越高。”

不仅如此，2015年左右完成募资的基金近两三年已集体到期。许多有限合伙人发现账面上写的IRR（内部收益率）最终并没有转化为实际回报。

这也让私募LP变得更加谨慎，大量业绩不佳、资金管理规模较小的基金管理人也将面临生存困境。

清科研究中心报告显示，2022年上半年，募资市场活跃度呈现下降趋势，新募基金数量达到2701只，同比下降7.2%；披露募集金额7724.55亿元，同比下降10.3%。

图片来自：清科研究中心报告

在这个过程中，新一代CVC基金在试图说服私人LP方面实际上已经进入了“地狱般的困境”。

说服私人LP的前提是交出机构过往投资的成绩单。一方面，新一代CVC基金成立时间还短，尚未取得成效；另一方面，由于很多行业的投资周期长于金融投资周期，LP做出决策的时机尚未到来，甚至还遥遥无期。

有金融投资者提到，比如航天项目，久期的美元基金可以投资，但CVC用自有资金去承担风险，就是在为情绪买单，风险太大。

在没有投资回报的基础上，很难吸引新的LP加入。

而且，母公司的质量也影响着LP的决策。业内普遍认为，LP往往更愿意与CATL、华为或有互联网资本背景的CVC基金合作，而对传统企业旗下的CVC则更为谨慎。

对于后者来说，如何摆脱原产地标签也是他们需要说服LP的难题。

站在行业的分水岭，CVC的“断奶”遭遇了融资环境变得更加严峻的降温期。行业内真正能攀登这座山的CVC基金可能屈指可数。不过，这仍然是一个不得不面对的大考验。