再议国企混改中的优先股设置

再议国企混改中的优先股设置

文朱亮

西姆国有经济研究所高级顾问

国有企业混合所有制改革是国有企业改革中提高国有企业活力的重要途径。坚持以混合所有制推进改革，着力深化经济机制转变。许多方面都取得了积极进展。同时，也需要辩证地看待。混合所有制改革不能视为国企改革的“万能药”。优先股作为优先考虑经济权利、限制经营决策投票权的股权工具，可以作为解决竞争性国有企业混改中一些问题的重要手段。

2020年5月，《中共中央 国务院关于新时代加快完善社会主义市场经济体制的意见》提出，“国有资企业和国有资本经营充分竞争领域的公司出资企业，探索将部分国有股权转为优先股 “强化国有资本收益功能”意味着国有企业改革有望迈出实质性步伐。可以理解为“充分竞争领域的国家出资企业和国有资本运营公司出资企业”可以通过优先股的方式转型为混合所有制企业。

此外，在地方改革方案文件中，2021年9月的《浙江杭州地区国有资产国企综合改革试点实施方案》明确提出“探索实施国有优先股制度：为部分国有资本体量大、资金需求大”，完全竞争性子公司引入战略投资者或同时实施员工持股时，经国有资产监督管理部门批准，可以探索转股部分国有股权转为优先股，享有优先权，同时保持国有绝对控制权。收益是固定的，可以累计和转换。优先股的约定应通过公司章程予以明确，防止国有资产流失。”

笔者再次对优先股在国企混改中的探索和运用提出了自己的一些看法。

1、优先股实际使用情况

优先股的概念：是指根据《公司法》规定，除普通股一般种类以外单独规定的其他种类股份。其股份持有人在分配公司利润和剩余财产时优先于普通股东，但参与公司决策、管理等权利受到限制。

国有优先股传闻由来已久。优先股可以实现所有权与经营权的真正分离，也是国有企业管控模式改革的重大突破。但国有优先股却始终“只闻楼梯声，无人下楼”。目前，优先股的实际运用主要体现在部分上市公司和新三板挂牌公司分别通过公开发行或非公开发行的方式实施了优先股。

上市公司发行优先股。公开发行优先股的主要上市公司有：康美药业、广汇能源、晨鸣纸业、阳煤煤炭、中国建筑等，主要目的是通过发行优先股拓宽企业融资渠道，引入社会效益。募集资金可以更有效地释放资本市场的融资功能，为基础设施建设提供新的资金来源，有效完成去杠杆进程，同时保证企业控制权不被稀释。

商业银行发行优先股。 2014年4月银监会、证监会联合发布《关于商业银行优先股补充一级资本的指导意见》后，农业银行、浦发银行等相继公开发行优先股股，主要目的是提高商业银行的资本充足率。 、由于优先股具有较强的债务特征，不失为优化社会融资结构、降低杠杆率的好办法；同时，也可以为想要稳定收益的投资者提供新的投资渠道。

需要看到的是，优先股作为一项法律制度本身并不复杂，能够实现混改“维护（国有）资本安全、提高资本回报”、打消民间资本顾虑的目标。国内上市公司已实施优先股发行的案例实践可为国企混改中将国有股权界定为优先股提供操作经验。

2、优先股运用于国企混改取得突破

作为国资委“四个改革”混合所有制试点国有企业的带头人，中国建材集团有限公司董事长宋志平认为，实施优先股将成为进入混合所有制的捷径和突破口。一方面可以解决国有股资产流失问题，保证国有股有限获得股息和国有股优先权。另一方面，也可以提高对民间资本的吸引力。

推进优先股可以采用三种合作思路：一是向民营企业增设优先股，国有资产拥有优先且有限的资产处置权；二是混合所有制企业将部分国有股转为优先股。股，然后拿出剩下的和普通股合作；第三种方法是将整个公司作为国家优先股，交给领导层或管理层。整个团队可以由私人公司运营，也可以由私人公司运营。国有企业自己的管理团队。

各方一直对优先股的推出寄予厚望和关注，因为它不仅可以为国有企业提供稳定的股利收入，实现国企资源的有效循环利用，有效解决一股的局面优化国有资产结构、产业布局和市场化激励机制，提高企业竞争力。

从总体上看，商业性国有企业在混合所有制改革中引入战略投资时，将国有股东持有的普通股转为优先股可以起到非常积极的作用，主要体现在：一是有利于政企分开。通过混合所有制改革后设立国有优先股，国有股东保留所有权和收益权，增强民间资本战略投资的话语权，有利于保障企业独立经营。二是有利于部分国有资本权益顺利转让。混合所有制改革推出后设立国有优先股，既可以保证民间资本战略投资保留一定的话语权，也可以削弱正常情况下国有资本的“存在感”。三是有利于国有资产保值增值。通过混合所有制改革后商业性国有企业设立国有优先股，优先股股利的优先分配决定了其对国有资产保值增值的有效性，进一步提高了经营效率国有资本。

三、国企混合所有制改革探索优先股的困境

国企混改深化后，产权层面的“混”已基本实现。但治理上的“混”受限于国有资产的特殊属性，进展并不顺利。如何在治理和运营层面更好发挥非公有资本的正价值？更大程度激发混合所有制改革企业活力仍在“进行中”。

优先股的提出和实施是本次发行的一个探索方向。部分国有股权转为优先股，利润优先分享，但转让部分治理权，让非公有资本享有超过普通股比例的治理权和经营权。反过来，激发非公有资本的积极性，也是优先股政策提出背后的深层用意。

然而，如何在实践中落实优先股政策面临一些现实困难：

首先是地方政策允许的勘探规模问题。 2020年《中共中央 国务院关于新时代加快完善社会主义市场经济体制的意见》发布后，关于国有企业改革的意见出台一些省级政府和国资部门的放开大多侧重于原则层面的放开，而一些地区则相对保守、“按兵不动”。部分地区虽然鼓励探索，但在优先股比例、控制权转让、收益率设置等关键问题上无法给出具体意见。报告周期长，决策困难。

二是优先股与相关政策的衔接问题。在国企改革中，优先股与混合所有制改革、现代企业制度、国企员工股权激励等政策存在关联。优先股的申请是否必须以企业混改为基础？非公有资本为员工持股计划时可以申请优先股吗？优先股转让权如何行使，如何与经理任期制、契约化管理相衔接？这些问题的答案并不明确，只能是“雷大雨小”。

四、发展优先股的合理化建议

立法方面：在法律层面，我国并没有对优先股做出明确的规定，甚至连优先股这个词也没有出现在法律中。但从立法精神和法律条文解释来看，优先股完全有合法存在的空间，法律法规还需要完善，为优先股的推广创造条件。我国现行法律为优先股制度预留了空间，但仍需出台相关法规和配套措施来引导优先股市场健康发展。

流通与退出方面：进一步完善优先股流通与退出机制，建立健全优先股流通市场。优先股的交易远不如普通股活跃。试点以来，无论是已发行优先股的公司，还是仅公告发行计划但尚未发行优先股的公司，非公开发行优先股的交易效率均低于非公开发行优先股的交易效率。公开发行优先股因投资者范围受到限制。 ，这需要努力提高优先股二级市场的流动性，完善优先股赎回和转换制度，建立有效的优先股股东退出机制。

从实际股权架构来看：一是明确具体情况下表决权的恢复。当混合所有制改革后的商业性国有企业管理不善、效率低下，导致国有优先股股东的经济优先权益持续受损时，应恢复其行使表决权的权利，其应享有企业主的合法职责，应当正常参与企业经营决策。待困难扭转并全额收到股息后，将再次转换为优先股。商业国企混改需要商定相关条款，防止出现“混了”的情况。二是引入优先股条件和股息选择。对于市场竞争充分、国有股东资源不具备优势、需要保留适当国有成分的商业性国有企业，可采用“固定+浮动”的方式确定回报在优先股股息的设定上。相关股息率应介于同期银行贷款利率与行业平均投资回报率之间，保证国有优先股股东合理回报，同时避免企业股息负担过大，影响企业发展。

5.写在最后

中国证监会正在积极推进优先股试点各项制度准备工作，相关部委也在积极配合和支持工作。按照公开、公平、公正的原则，优先股试点不设行业限制，符合条件的企业可以申请发行优先股。如果真正将优先股更大规模、更大规模地引入国资国企改革，其意义将堪比“二次股改”。

如何在国企混改中落实优先股制度，还需要出台更细化的政策。否则，只能停留在思路探索层面，无法真正运用到本轮国企改革中。同时，在实施优先股的过程中，需要特别注意收益权和控制权的平衡，设计优先股和普通股的转换机制，最好与上市政策相匹配。