投中研究院联合基岩资本发布《2017年美国中概股研究报告》

投中研究院联合基岩资本发布《2017年美国中概股研究报告》

和讯网消息：近日，中国创业研究院联合基石资本发布了《2017年美中概念股研究报告》。报告指出，当前美国中概股市场呈现以下特点：一是TMT行业成为美国中概股市场。投资的主要驱动力；目前美国股市中概股的地域分布呈现出数量和市值的双重集中，即大部分中概股设立和经营于东部沿海地区；投资中概股的股票基金更青睐国内高成长、高技术壁垒、轻资产的企业。

对于企业赴美上市的根本原因，报告认为主要是以下原因：中美资本市场政策差异明显、A-股市监管更加严格，中美股市估值视角存在较大差异。不同之处。

展望未来，报告指出，美中概念股市场未来将呈现三大趋势。由于新上市公司增加以及私有化退市的影响，中国概念股市场短期内成交量不会发生较大变化。但资金量将进一步扩大；未来中概股将兼具美股和国内A股市场的行业特征。未来将会有更多的金融公司进入美国股市，未来也会有更多符合国内A股上市条件的中概股公司。转向私有化后门；美国股市和A股市场各有千秋。美股概念股仍将是未来国内一般消费和TMT企业上市的首选。

与2011年中概股上市高峰时相比，在美中概股整体数量下降了近30%。目前参与交易的个股有160余只，其中近67%为2009年以后的上市公司。由于新上市公司的增加以及私有化退市的影响，预计中概股市场不会出现大幅波动。短期内数量发生较大变化，但资金量可能进一步扩大。

未来，由于国内相关政策和监管规定短期内不会发生重大变化，美国股市相对于A股市场仍将有其自身的优势和劣势。对于国内大消费、TMT行业企业，正处于发展壮大期，收入增长较快，但盈利能力较差，需要考虑上市条件的满足程度、成功上市的可能性、上市的时间和成本等。上市流程、估值 从价值、收益率等方面考虑，中概股市场是此类公司上市的首选。

未来，符合境内A股上市条件的中概股公司将更多转向私有化、借壳交易。可以预见，未来，在生物医药、人工智能等科技科技型产业中，一批优质、有规模的中概股公司有望回归国内资本市场上市。由于美国股市和A股市场各有优缺点，国内企业将综合考虑自身情况，选择最适合的资本市场进行发行和上市。

以下为报告全文：

1 美国中概股市场分析

1.1 中国企业境外上市的发展历程

20世纪90年代开始，随着建设社会主义市场经济理念的出现，中国企业在接受外资的同时开始进行境外上市。从海外上市的阶段来看，大致可以分为国有背景。分为企业上市、门户网站企业上市和其他民营企业上市三个阶段。这三个阶段体现了中国资本市场的逐步开放和国内企业的逐步成长。

（一）大型国有企业境外上市

中国企业最早海外上市可以追溯到20世纪90年代初。 1992年10月，华晨汽车在美国纽约证券交易所上市，筹集7200万美元，成功解决了其控股公司金杯丰田轻客CKD装配线资金不足的问题，成为首家上市的中国企业。海外上市。 1993年，以青岛啤酒、马钢股份、广船国际等为代表的大型国有企业相继在香港上市。此后十年，在国企重组逐步深化的背景下，一大批中国企业争相赴香港、美国资本市场上市，其中包括广深铁路（、股票）股）、中国东方航空（股吧）、中国移动、中石油、中石化、中海油、中国铝业（股吧）、中国人寿（股吧）等。

（二）互联网企业境外上市

2000年以来，随着中国互联网产业的快速崛起，出现了国内互联网公司赴美上市的趋势。首先是中国三大门户公司：新浪、网易、搜狐。 2000年4月、6月、7月在美国纳斯达克证券交易所成功上市，成为美国资本市场首批上市公司。三只中国互联网股票。

新浪等门户企业的海外上市与当时国内法律环境的变化密切相关。根据我国1993年颁布的电信法规，禁止外国公司干预电信运营和电信增值业务。但当时信息产业部的政策指导是，外国企业不能提供互联网信息服务（ICP），但可以提供技术服务。据此空间，新浪发现了一个复杂的组织架构体系，既满足境内监管，又满足公司境外上市要求。即国际投资者通过投资离岸控股公司来控制中国的技术服务企业，并受到技术的控制。公司通过独家服务合作协议连接境内增值电信公司与境外离岸控股公司，达到离岸公司合并报表的目的并获得上市条件。

三大门户公司都是采用这种以合同绑定国内公司的方式上市，因为新浪是第一家采用这种结构上市的公司，而且这种境外上市结构是得到了信息产业部等相关部门的默许的。随后，这种海外上市结构被称为“新浪模式”，并被广泛应用于后续互联网公司海外上市（例如百度2005年在美国纳斯达克成功上市也沿袭了这一模式）。

（三）大量实业公司海外上市及中概股沽空浪潮

中国经济持续快速增长，越来越多的民营企业有融资或国际化发展的需求。一大批国内企业海外上市。在境外上市的中国企业统称为“中国概念股”、“中国概念股”。也受到越来越多投资者的追捧。

然而，2010年下半年以来，包括东方纸业、绿诺科技、中国高速通道在内的多只中概股遭到美国做空机构的质疑和针对。不少公司股价持续下跌，甚至被迫退市。美国证券交易委员会也对部分中概股展开调查。中概股遭遇信任危机，国内企业海外上市受阻。截至2012年，只有四家中国公司在美国上市。

（四）境外上市公司数量进入平稳状态，上市互联网金融公司数量有所增加。

2013年初，证监会进一步放宽境内企业境外上市条件，境外上市企业数量恢复增长。 2014年，中国企业赴美上市数量达到小高峰，当年有14家企业在美成功上市。但2015年，A股的火爆引发了中概股私有化的风潮，YY时代、奇虎360等多家公司发出私有化申请。 2016年以来，中国概念股市场出现了新的变化。瑞丽集团、欢聚时代、陌陌等相继撤回私有化要约。私有化风潮转“冷”，选择赴美上市的企业数量再度回升。 。一方面有私有化浪潮，另一方面有新上市的中概股公司，在数量上达到了平衡。

2017年以来，中国概念股市场涌现出一批互联网金融公司，如趣店、和信贷、拍拍贷等6家主营业务为现金贷的公司。通过上市，国内互联网金融公司的商业模式得到了美股的背书，注重科技和金融理念的企业文化也更符合美股投资者的利益。上市的完成也为之前的投资者提供了合理的退出渠道，这对VC来说是有利的，

PE机构寻求投资下一轮符合美股市场要求的公司。

1.2 美股IPO市场现状

1.2.1 纽约证券交易所

纽约证券交易所（“纽约证券交易所”，下同）是美国主要的专家做市商市场，也是美国最大的证券交易所。目前，约2000家上市公司的股票在纽约证券交易所交易，总市值达29.5万亿美元。首次在纽交所上市的公司需要满足一系列条件才能加入，包括税前净利润限额、营业收入、公众持股价值和股东人数等要求（参见“2.2 上市公司比较”）上市条件”部分了解详情）。如果上市公司业绩下滑，不符合上市条件，则可能面临退市风险。一般来说，在纽交所上市的公司背后的投资者主要是长期投资者，比如共同基金、养老基金、保险基金等一些大型机构投资者。个人投资者和对冲基金倾向于青睐在纳斯达克上市的公司。根据纽交所2012年至2016年上市公司统计，上市公司中大消费领域公司占33%，其次是泛TMT行业公司和金融公司，分别占24%和15%。上市公司总数。

与纳斯达克不同，能源和工业公司在纽约证券交易所占据着更重要的地位。

例如，同年在纽约证券交易所上市的Arch Coal（NYSE：ACI）已有近88年的历史，是特拉华州知名的尼龙纤维和化肥制造商。它是美国中西部最大的煤炭生产商。主要产品为低硫无烟煤。其客户包括五大洲的钢铁公司。

对于大多数处于发展阶段的中概股公司来说，纽交所的上市要求高于纳斯达克，而纳斯达克长期电子化运作方式带来的低成本、高效率的风格也更受青睐。符合中国概念股公司的运作模式。总之，纽交所的行业布局更加均衡，传统行业股票的权重比纳斯达克更大。如果将纽交所和纳斯达克的定位与国内股票市场进行比较的话，前者类似于A股主板市场，后者类似于创业板市场。

1.2.2 纳斯达克交易所

纳斯达克（股票）成立于1971年，是美国全国证券交易商协会建立的一个交易平台，旨在规范场外交易和小企业融资。目前有近3300家上市公司参与纳斯达克交易。截至2017年11月上旬，纳斯达克股票总市值约为13.85万亿美元。其中，市值最大的公司是苹果、谷歌和微软，三者总市值分别超过8900亿美元、6990亿美元和6470亿美元。

纳斯达克虽然平均市值小于纽约证券交易所，但个股表现更为出色。除了上述三家公司外，亚马逊（：AMZN）和（：FB）的市值也跻身美国股市前五名。从近五年（2012年至2016年）上市公司行业来看，纳斯达克新上市公司集中在医药健康、金融、TMT和大消费领域。其中，医药生物公司占近五年上市的大部分。 46%的企业。这与纳斯达克股市投资者青睐具有新经济、新服务、新技术和新商业模式特征的股票有关。在纳斯达克上市的医疗健康企业可以获得更高的市盈率和市场回报。例如，2016年4月上市的精准医疗公司药业股份股价16天内飙升7倍。原因是该公司的新药已通过三期临床验证，可显着改善急性粒细胞白血病的风险。患者总体生存率。这一重大突破无形中提高了技术壁垒，震惊了整个科学界和资本市场。随后，该公司盘中紧急停牌。开盘后，该公司股价单日飙升400%，从最低点1.68美元飙升至最高13.9美元。

1.3 中国概念股市场统计

1.3.1 中概股行业分布

投众通过对同花顺（、古吧）等数据库的中概股数据进行整理，得到了当前中概股的行业分布。投中认为，当前美中概念股市场呈现以下特点：

（1）TMT行业是中美概念股市场投资的主要推动力。如下图所示，38%的个股集中在TMT行业。从股票市值分布来看，TMT行业市值占全部美国中概股市值的64.4%。 TMT行业中，IT软件服务和电信业务公司市值排名靠前，如阿里巴巴、百度、京东、网易等。

近一年多来，美股新一轮快速上涨主要由科技巨头领涨。纳斯达克指数前五名公司自2017年初（截至12月12日）以来平均涨幅为46.6%，大幅超过纳斯达克指数27.5%的涨幅。随着涨幅的增加，五家科技巨头的总市值占整个纳斯达克指数的35%。同期，美股市值排名前五的TMT民企平均涨幅达到80.9%，合计市值占美国整个非国有中概股的69%股市。

由此可见，近一年来美股新龙头TMT公司股价上涨，除了自身多重盈利方面的支撑外，还受到美股上涨的影响。科技巨头。不可忽视的是，中国概念股TMT行业也存在严重分化。例如，跨境电商领域的兰亭集势（LITB.N）自2017年初以来已下跌35%，但游戏运营和直播领域的欢乐时代（YY.O）却上涨了同期增长169.7%。这与美国投资者群体主要由机构组成有关。他们的投资决策更加理性，更关注公司本身的盈利能力和成长性，而不是简单的行业概念或趋势。

（2）工业和大型消费公司较多，但对中概股整体市值影响不大。从下图可以看出，工业股和大消费股分别占中概股数量的22%和18%，但仅占整个中概股市场的3.17%和6.04%。市场价值。市值较大的工业公司多为航空货运公司，如中通快递、南方航空等；而大型消费企业主要是旅游、酒店、教育等企业，如携程、百盛中国、好未来、新东方等。与TMT板块相比，工业和大消费领域市值最高的公司市值仅为后者的5.3%。这种情况与中概股在工业和大消费领域的行业细分特点有关。中概股中美股的工业和大消费板块重资产属性较少。由于工业股和消费股上市条件的限制，盈利能力和净资产指标无法满足国内A股上市需求的股票更愿意选择美股来满足融资需求。事实上，市场选择已经形成。 ，导致更多轻工企业优先选择境外上市。例如，污水处理行业的金正环保（NEWA.O）、生态建材领域的瑞拓科技（RETO）、宠物零食领域的天地汇（PETZ.0）等轻工企业，利用自己的专业精神以及业务领域的专业知识。企业价值的增长也得到了美国机构投资者的认可。如果选择同时上市境内A股，除了要满足更严格的上市标准外，还需要面临监管机构发行审核政策的不确定性，这可能会推迟最佳的上市时机。

1.3.2 中概股公司地域分布 （1）当前中概股公司在美国股市的地域分布呈现数量和市值的双重集中。

也就是说，中概股大部分设立并运营于东部沿海地区。从数量上看，华北、华东、华南分别占中概股公司的47%、26%和18%。其余地区（华中、西北、东北等）仅占美股中概股总数的9%。从市值来看，中概股在美国股市的集中度更为明显。华北地区近60%的市值是由中概股公司创造的，其次是华东地区，占总市值的36%。中概股在美国的这一特点与国内股市的区域发展不平衡密切相关。据招商统计，A股市场近3000家上市公司中，近一半的公司分布在广东、浙江、江苏、上海和北京五省，与中概股集中在华南地区相匹配，华东、华北地区。北京上市公司总市值占整个A股市场的28%，遥遥领先于其他省份，而中概股总市值占美国全部中概股的58.5%。一方面是由于北京的政治中心属性，另一方面也与央企集中的经济结构密切相关。

（2）地域分布集中不仅是地理环境因素造成的，还与区域经济发展、社会人口和政策因素密切相关。东部地区对外开放开始较早，在开放初期积累了充足的社会财富，能够支持本土企业参与国际竞争，这是中概股发展的内在因素。开放带来的外资机构，为中概股上市前的资金供给提供了条件。东部沿海地区人口密度和可支配收入高于中西部地区，社会开放程度领先于其他地区。政策方面，东部地区简化资本市场行政干预，降低公司设立和登记审批成本，鼓励更多企业选择在东部地区创业。因此，中概股目前呈现出以一线城市为中心、东部地区为主、中西部地区为辅的区域分布格局。

1.3.3 VC/PE投资概念股分析

根据投资数据产品统计，我们获得了自1996年以来VC/PE投资的概念股信息，如附录1所示。据不完全统计，中国至少有40家概念股公司接受过VC、PE等投资。上市前的股权投资机构或天使投资人。目前已知的近40只中概股中，72%的被投企业集中在TMT领域，18%的被投企业是大型消费企业。这说明投资中概股的权益类基金更青睐国内高成长、高技术壁垒、轻资产的公司。 TMT和消费企业可以更好地契合投资机构的理念，因此可以获得更多私募基金的投资。

从投资阶段分布来看，VC/PE投资概念股更倾向于投资VC阶段的A、B轮，与公司产品生命周期曲线呈现正相关。也就是说，随着企业临近上市，VC/PE投资的频率先下降后上升。一方面，A/B轮收购被投公司股权可以最大化风险与收益的平衡。投资风险低于天使轮，但可以获得比成熟投资更高的回报。另一方面，随着公司上市的临近，

PE机构可以通过上市前投资获得上市带来的增量回报。这两个因素决定了VC/PE机构在投资阶段的选择。

从VC/PE机构的财务背景来看，投资中概股的机构大多具有美元基金背景。比较知名的如DCM、IDG资本、红杉中国等原本都是美元基金。除美元基金外，软银（日本）、数字天空科技（俄罗斯）也参与了橡果国际、京东等中概股的投资。 。除了海外资本外，境内资本也深度参与了中概股的上市进程。例如百世物流曾于2010年4月和2015年1月两次获得阿里巴巴投资，并最终于2017年9月成功上市。但总体来看，机构投资者对中概股的美元基金属性依然明显。中概股上市也是美元基金选择退出的重要方式。

2 中美资本市场IPO优势分析

2.1 政策比较

中美资本市场政策存在明显差异。这是由于中美上市机制的差异造成的。即中国目前IPO发行采用“审批制”，而美国则采用“注册制”。审批制和注册制对公司上市的及时性和风险有不同的影响，进而对中概股的市场环境产生不同的影响。众所周知，美国IPO政策的基础是1933年证券法。1933年证券法的充分披露条款要求发行人在上市前填写登记报告，然后提交给SEC 。注册报告需要律师和会计师精心准备。准备并详细说明本次IPO的所有相关信息，包括公司的产品和业务、募集资金用途、风险因素、高级管理人员、关联交易和财务报告等。

注册报告分为两类：初步招股说明书（所谓的“红鲱鱼”）和注册声明。提交给SEC后，进入20天的冷静期。冷静期禁止公司出售证券，但允许他们招揽潜在买家。公司需要按照美国法律披露信息，SEC仅对拟披露的信息进行正式审查。注册报告获得批准后，就可以开始正式的IPO流程，包括路演、承销和上市。一般来说，完成注册的时间为6-9个月，最短的时间可以在4个月左右。

对于境内资本市场来说，公司上市需要经历承销商选择与重组、上市辅导、申请材料准备、上市申请与发行等步骤。最核心的环节是上市申请，这也是与美股IPO流程最不同的环节。上市申请需要公司向中国证监会提交材料进行审核，由中国证监会会议最终决定是否通过。从材料提交到发行审核获批，企业需要不断与证监会沟通，落实反馈意见，解决证监会提出的问题。中国证监会将关注公司的关联交易、持续经营、募集资金用途、财务合规、历史沿革等问题，并要求公司对发审委提出的问题给予积极反馈。据目前了解，整个上市过程大约需要2-3年的时间。

从以上比较可以看出，中美股市IPO在信息披露的时机和程度上存在差异。在流程时间和信息披露要求方面，美国资本市场的要求低于中国资本市场。然而，中国资本市场对企业信息的真实性和风险管理更加严格。

2.2 上市条件比较

从上表可以看出，中国A股市场在上市条件方面比美国纽约证券交易所和纳斯达克的标准更加严格。对上市公司的盈利能力、资产负债等财务指标提出了更高的要求。对于处于扩张期、销售收入快速增长但尚未盈利的公司来说，在纳斯达克上市或许是一个合适的选择。例如，2014年5月京东在美国纳斯达克上市时，招股说明书中公布的第一季度净亏损为37.95亿元。这一财务数据显然不能满足国内主板上市的财务指标要求。与类似，在当前国家政策背景下，诸如TMT和消费之类的光资产行业也很难进入国内A股票市场，即偏离虚拟现实和现实主义。他们还将美国股票市场视为筹款的下一个目的地。例如，2017年10月在11月上市的和Sogou都选择在美国股市上市。一方面，他们避免了漫长的等待国内批准制度，另一方面，他们能够在扩建期间加速筹款的步伐。

2.3估值比较

中国和美国股票市场之间的估值观点存在很大差异。长期以来，中国股票市场的市盈率比美国股票市场的价值高，但是特定行业的市盈率差距较小。如下图所示，投资公司筛选了中国和美国主董事会市场最大市值的100家公司，并根据五个主要部门进行比较：TMT，资源/资源/能源，金融，工业和医学和生物学。从图表中，不难看出，中国股票市场在TMT，资源/能源，消费品，药品和生物领域的P/E比率高于美国的P/E比率，但是P/E的P/E比率高金融和工业部门低于美国。最明显的区别是药物和生物部门，差异为1.83倍。由于近年来，由于国内主董事会市场的估值相对较高，中国概念股票在被私有化并从美国资本市场上脱颖而出后继续选择在国内列出。一般而言，中国概念股票的回报需要分为三个步骤。第一步是私有化和挑剔，第二步是拆除VIE结构，第三步是申请国内上市。其中，拆除VIE结构并申请国内上市的是私有化的困难。原因是拆除VIE需要取消实际控制者通过SPV制定的国内和海外利润转移协议，并将外国投资的企业转换为国内投资企业。此外，还必须从海外机构回购股票并取消海外公司。国内上市发行审查过程是一种形式，壳资源的稀缺性决定了国内上市应用程序的复杂性。从最新时期列出的公司行业的IPO审查委员会的偏爱来看，国内IPO将在中国概念股票的流行行业（TMT，财务和消费）私有化后遇到障碍。因此，在短期内，中国概念股票的返回仍将主要通过后门上市。一些具有少量市值和低债务的主要董事会公司将成为中国概念股票所追求的投资目标。

2.4比较投资风险和投资者概念

从中国和美国市场的估值中，美国市场的估值与国内A股票市场的估值相比更为中立，这并不难看到，TMT和的两个主要领域的估值是中性的。大大低于国内水平。一个重要的原因是，美国股票市场有一个卖空的机制。股票价格受到公牛和熊在市场上的游戏的影响，而国内股票市场则不允许卖空，导致许多股票被高估。

近年来，美国股票市场的短售票机构（例如Muddy and ）致力于缩短中国概念股票。例如，自2006年以来已经短暂了20多家中国概念股票公司，其中16家下跌了80％以上。百分比，例如新华社金融和中国生物技术等，甚至直接被SEC熟悉。 和其他机构的短销售主要是基于公司的财务欺诈行为。他们通过访问客户和经销商来获得运营数据，将其与公司财务报告数据进行比较，并在发现突破点后卖出卖空。一方面，卖空机构降低了整体市场的高估值，同时，他们增加了投资中国概念股票的投资者的市场波动风险。

另一方面，市场上还有很长的投资机构作为中国概念股票的“白骑士”，与卖空机构竞争，以获得篮板带来的投资回报，同时稳定股价。例如，2017年10月26日， （CMCM）被美国卖空代理商Point恶意短暂。股价曾经下跌超过10％，最低价格达到7.54美元。 的销售短缺后， 对其进行了估值分析。基于 的当前MAU正在增加，其实时广播软件Live Me的估值稳定，其现金储备最高为23亿元人民币，因此判断 的当前估值被市场严重低估了。作为一名白骑士，它加入了漫长的一面，该骑士逐渐稳定了公司的价格，最终收于8.05美元，仅下降了4.39％。可以从中可以看出，短销售机制的存在使高质量的中国概念股票公司能够获得合理的市场估值，并在漫长而短的游戏中从市场上获得公平的判断。

在信息通信的层面上，美国股票市场在中国概念股票的信息披露中也更为严格。如果公司对误导或欺骗公众的重大事实做出不真实的陈述，则将引发投资者集体诉讼。例如，由于涉嫌虚假披露，最近的红色，黄色和蓝色（NYSE：RYB）引起了成梅伊和罗森律师事务所的诉讼和调查。从这个角度来看，将来中国概念股可能会面临的市场风险将继续存在。

从投资者组成的角度来看，中国股票市场上的大多数A股票投资者都是零售投资者，而美国大多数中国概念股票投资者都是机构投资者，例如共同基金。与机构投资者相比，散户投资者更倾向于在投资概念方面的短期购买和销售的投机思想。投机者比基本分析更常用技术分析。在决定是否投资之前，机构投资者通常需要对公司业务，财务和其他方面进行基本分析。否则，他们将无法解释投资决策对利益相关者的重要性。因此，投资者在投资中国概念股票方面越来越谨慎，而国内A股票投资者则更积极。投资理念的差异也会导致中国概念股票和国内市场中A股份的绩效差异。

3分析未来美国中国概念股票市场趋势，机遇和挑战

3.1趋势（1）由于新上市公司的增加以及私有化和推迟的影响，中国概念股市不会在短期内发生重大数量变化，但资金量将进一步扩大。

自1990年代成立以来，中国概念股市已经经历了四个不同的发展阶段：国家支持公司的零星上市，互联网公司的上市，大规模国内公司的上市和短暂销售以及定量合并阶段。与2011年相比，当中国概念股在其顶峰上列出时，美国概念股数量的总数下降了近30％。目前有160多个股票参与交易，其中近67％是2009年以后上市的公司。目前仍留在中国概念股票领域的大多数公司都是具有相对较高市值的行业领先公司，例如阿里巴巴，JD。 com，baidu和中国手机。在减少国内人口红利的宏观背景下，技术对劳动生产率的贡献逐渐增加。技术驱动的和商业模式的变化取代了低成本的劳动力和出口驱动的增长，并成为未来中国经济发展的新驱动力。中国概念股票公司的行业分布可以准确反映国内技术和商业模式变化的最新进展。从这个角度来看，中国概念股市的未来资本量将扩大。

由于自2014年以来对国内资本市场进行资产重组的新法规，因此中国概念股票的私有化过程放缓也将导致更多公司暂停其返回该国的稳定性并保持中国概念数量的稳定性股票。只要数量稳定，行业领域领导者在中国概念行业中的进一步参与将不可避免地促进整个行业融资量的增长。因此，将来，中国概念股票部门将显示两个主要趋势：定量稳定性和定性改进，进一步扩大了该行业的资本量。

（2）美国股票市场和A股票市场各自具有自己的优势。美国股票市场的概念股将仍然是国内普通消费者和TMT公司将来公开的主要选择。

国内公司在国内或海外列出的选择主要取决于考虑国内外市场的不同优势和缺点。首先，我国的国内A股市场实施赞助商加审视系统，而海外使用注册系统。因此，从机构的角度来看，海外上市条件比国内上市的条件更宽松。企业（尤其是TMT企业）必须对上市的成功率高于中国上市。其次，在国内列出的时间通常比在海外列出的时间更长。这也是因为中国当前的审查系统仍在实施。计划被列出的公司将其材料提交给中国证券监管委员会，然后进行初步审查，会议和会议。一系列过程所花费的时间存在很大的不确定性。通常需要两到三年才能在国内A股市场上列出，而海外注册系统的上市时间相对确定，并且时间风险大大降低。通常，上市的基本过程可以在四到六个月内完成。第三，就锁定期而言，选择国内列表（主要股东通常要投入三年）的公司的锁定期比海外公司的锁定期更长。此外，在海外列出的企业的结构通常比在国内列出的结构要复杂。原因是海外上市通常需要一个海外合法人，并且需要国内/海外的股权结构或协议控制，以确保国内企业的收入和利润。平稳转移到海外股东也是国内和海外公司上市之间的最大区别。最后，一般而言，在国内列出的公司的估值和市盈率将高于海外列出的公司，这意味着，在国内列出的回报率将高于海外列出的回报率，这也影响了公司选择公司选择的公司。国内/外部清单的重要考虑因素之一。一般而言，选择在国内资本市场或海外资本市场上列出的优点和缺点。关键点是该公司是否更多地关注回报率，时间成本或审核要求。

将来，由于相关的国内政策和监管法规不太可能在不久的将来发生重大变化，因此与A股票市场相比，美国股票市场仍然具有其自身的优点和劣势。对于正在开发和扩张时期的大型消费者和TMT行业中的国内公司，收入增长迅速但盈利能力差，他们需要考虑对上市条件的满意度，成功上市的可能性，所需的时间和成本用于上市过程及其估值。考虑到价值和产量等方面，中国概念股票市场是此类公司公开的主要选择。

（3）将来，中国概念股将具有美国股票市场和国内A股市场的特征。将来，越来越多的金融公司将进入美国股票市场，符合国内A股份上市条件的中国概念股票公司将来会变成更多私有化后门。 。

目前，国内A股市场仍然主要由金融业朝向，金融公司占市值的50.23％。在美国股票市场中，金融企业的市场价值仅占18.38％，主要职位是TMT和制药生物生物学企业。 ％，总计近53％。可以看出，外国资本市场主要由技术和技术驱动的企业领导，国内股市仍然由传统金融公司主导。与SINO -US股市相比，中国股市在该行业中具有更明显的技术驱动力属性。 TMT公司的市场价值占64.37％，远远超过了金融企业的7.22％的市场价值。随着中国互联网财务的迅速发展，国内金融公司将不可避免地参与中国股票上市的浪潮。截至2017年11月，已经有信贷，有趣的商店，信贷，贷款贷款和融资。五家互联网金融公司（例如360）进入了美国股票市场。将来，金融和技术的整合将不可避免地成为中国股票的另一个场景。

符合国内上市条件的中国股票公司还将选择在适当的时间返回国内市场，并享受国内a -的溢价回报率相对较高。随着2017年11月 - Share重新启动的标志性事件，这家360公司的“后门”的实质性促进以及2017年11月3日的证券监管委员会将中国股票私有化为A - 共享市场，原则的原则是“专注于支持国家工业战略发展，掌握核心技术的发展方向，以及一定质量高质量的海外中国资金资助的企业，这些企业参与了合并，收购和重组的合并和重组共享公司，以及对重组清单和交易的进一步严格要求。” 。将来，国内股票市场有望从财务取向转向技术和技术的导向。由于中国股票市场的企业估值的差异，中国将符合国内a -share上市条件，尤其是TMT公司等等。将来，将来会有更多。转向私有化后门并进入国内资本市场。

3.2机遇和挑战

（1）高质量中国企业的“后门”资源逐渐解放，但仍有条件限制。

近年来，随着私有化的回归，中国公司的上市浪潮已经交替出现。 2015年，许多著名的中国股票公司提出了私有化申请，试图返回国内资本市场“重新启动”。问题开始出现。在2016年初，根据外汇流出，外国储备的下降以及市场上“壳牌”的严重关注，相关监管机构开始收紧中国股票市场的政策，以返回到该政策国内a -share市场。股票公司“后门”资源。在此期间，A股市场和海外资本市场都发生了一系列变化。其中，CSRC的减少系统，合并，收购和重组规则以及重新融资系统已被修改和改进。有效的寒冷，估值回报和更严格的监督；香港和美国股市上市的一些股市已经经历了多轮股价。

目前，CSRC发布了高质量中国股票“后门”回报的资源，支持“高质量的海外企业，这些企业符合国家工业战略发展的发展方向，并拥有一定的核心技术，并拥有一定规模。”回归要求比以前更加严格。这意味着，如果中国股票公司计划返回A -Share重组清单，则必须满足国家外国投资法规，工业和行业以及相关外汇管理法规的要求。这些条件和相关法规无法顺利返回A -Share市场。由此可以预期，将来，例如生物医学，人工智能和其他以技术科学为导向的行业，将有许多质量高质量和相当大的股票公司返回国内资本市场；尽管公司结构是混乱的，但在披露财务或过去的信息披露，虚假报告或其他不符合相关监管政策的要求，并且不具有核心竞争力，非技术驾驶企业，不会赶上浪潮“后门”资源以获得回报。

（2）国内上市批准制度的改革将继续。预计它将不会在美国市场上完全注册，并且将来可以实施“中国风格的注册系统”。

2015年12月9日，国务院的执行会议审查并批准了“授权国务院改革（草案）的决定，以改革国家人民代表大会（草案）的常务委员会改革。该草案提议授权国务院公开发行打算在上海证券交易所和深圳证券交易所上市的股票，并根据公共发行股票的批准制度调整证券法的相关规定，并执行注册系统已有两年。

中国的批准制度有更多因素经济和政府行政干预的因素。它无法从根本上解决“面对面变化”的问题，并在列出新股份后有效地分配了资源。要求。与批准系统相比，美国始终使用的注册系统是一个更加面向市场的股票发行系统，以信息披露为中心。发行人的资产质量和投资价值自判断和风险。监管部的重点是监督发行人信息披露的统一性，一致性和理解，并加强对事件和事件的监督。实施注册系统的好处包括注册系统赋予选择股票的权利和新股份的定价权，最大化市场作用，提高资源分配的效率，平衡供应，并平衡供应和需求关系，防止股价高高，并有效地减少腐败的发生。为了减少寻求租金的权力空间，将使股票的问题真正面向市场。

尽管注册系统的实施是客观情况的紧急要求，但由于“证券法”需要长时间的修改，因此注册系统将在一定时间段内保持不变，因为对证券法而不是修订不仅需要股票发行系统，还需要股票发行系统。还必须全面考虑其他要求，包括如何设计投资者的利息保护机制。另一方面，注册系统将解放新股份上市的节奏。上市公司的“外壳价值”将折旧，垃圾股可能会出售。在短期内，股票价格可能会在一定程度上受到影响。订单将在一定程度上受到影响。因此，就上述因素和国家的实际状况而言，对国内上市的批准制度的改革将在未来继续进行，但预计改革不会完全模仿美国的“注册系统”市场，但很可能会在中国实施“中国”建立登记制度，不仅采用了美国注册系统的面向市场的优势，而且还保留了中国当前批准制度的一些政府干预措施，因此为了实现“最适合中国资本市场和企业发展需求的中国”，“建立注册”。

4分析国内公司在美国上市

4.1分析美国列表的经典案例

4.1.1 Sogou

Sogou（Sogo）是由Sohu于2004年8月推出的。它主要是经营Sohu的搜索业务。同时，它还启动了Sogou输入方法，免费邮箱，公司邮箱，新闻，音乐和其他业务。 2010年8月，Sohu和宣布了Spin -Off，Sogou成立了一家独立公司，并引入了战略投资。目前，Sogou已成为中国的领先搜索，输入方法，浏览器和其他互联网产品和服务提供商。

（1）早期发展和融资

2003年，当时的Sohu 高级经理Wang 先生成立了一个开发搜索引擎的研发中心。 2004年8月，他正式推出了第三个代理互动搜索引擎“ Sogou ”。 2005年4月，Sohu获得了前往世界（）的地图，成功地将其丰富的地图数据和多年的应用程序经验引入了Sogou搜索引擎，并在中国推出了新的搜索服务“地图搜索” 。

2006年6月，基于Sogou搜索引擎技术的“ Sogou输入方法”正式发布，创建了新一代的中文输入方法。同年11月，Sogou推出了“ Sogou Lab”，以免费提供来自大学和个人研究人员的免费数据，以使用相关的原始数据来促进搜索引擎技术的共同开发。 2008年12月，依靠搜索引擎的技术优势，正式发布了“ Sogou ”的第一版，许多创新领导了浏览器市场的转型。

2010年8月，Sogou独立于Sohu分手，Sohu CTO Wang 先生担任Sogou首席执行官。在同一时期，阿里巴巴和云芬资本向索格注入了1500万美元和900万美元的战略投资，每个人占索格的10％和6％。 Sohu将保留68％的Sogou股份。

在2011年第三季度，Sogou搜索流量超过了 China，这是第一次获得盈利能力。 2012年，Sogou的年收入为1.3.12亿美元，一年一年增长108％，自分解以来，Sogou的年收入增长了近11倍。

2012年7月，Sohu宣布回购阿里巴巴索格的所有10％。根据该协议，Sohu同意从阿里巴巴收购2400万个Sogou Dogs的优先优先股份。收购价格为2580万美元，而Sogou目前的估值约为2.37亿美元。

2013年9月，Sohu，Sogou和共同宣布他们已经达成了战略合作。 Sogou获得了的4.48亿美元资本注入。 Soso的业务已合并为Sogou。交易完成后，立即获得了Sogou全部稀释股份的36.5％。

2014年12月，Sogou推出了该公司的第一个智能硬件设备 - 孩子的智能手表“ Sugar Cat”，

正式进入智能硬件市场，并在“从工具到服务”中迈出重要的一步。 2015年9月，Sogou Map并获得了战略合作，成为中国指定的地图服务提供商。 2016年5月，“ Sogou ”垂直推出。此外，Sogou宣布将与建立合作。 Sogou搜索和停靠必须搜索全球搜索技术，以启动Sogou 和Sogou 的两个垂直渠道。

2017年2月，索格（Sogou）问答机器人王泰（Wang Tsai）登上卫星电视节目，成为击败人类最强大的球员的终极监护人。

2017年6月，Sogou的市场份额为16.9％，每月有4.83亿移动活动用户。从2014年6月到2017年6月，搜索PV年度增长率为30.1％，移动搜索PV的年增长率为78.9％。

2017年10月，Sogou首次公开筹款（IPO）计划向美国证券交易委员会（SEC）提交招股说明书，并计划筹集高达6亿美元的资金，该法规为Sogo。摩根大通（ Chase），瑞士信贷（ ），高盛（ Sachs）和CICC曾担任Sogou公开募股的首位公开承销商，而 是副继承者。

（2）VIE架构

Sogou主要使用VIE架构执行此清单操作：

Sogou Inc.（融资主题）于2005年12月23日在开曼群岛注册。其100％的持有控制由Sogou BVI Co.，Ltd。（Sogou BVI）在英属维尔京群岛注册； Sogou BVI公司通过了100％香港和广阔的经验，在中国香港注册，并在中国大陆注册的两个全资子公司，这是两个全资的子公司，即北京Sogou Sogou Co.，Ltd.和 Sogou Sogou Sogou Co.，Ltd.控制着运营国内业务的国内企业的建筑。

具体而言，北京Sogou Co.，Ltd。（WFOE）都是外国背景，已与北京Sogou Co.，Ltd。（VIE）在中国大陆注册他们直接或间接控制其直接或间接控制的子公司。 FU Co.，Ltd。）签署了一系列控制协议，以实现中国运营中的互联网和其他价值的电信业务。其中，Vie Sogou Co.，Ltd。持有Sogou首席执行官的10％，其中45％的控制股东SOHU和45％的腾讯。此外，Vie Sogou Co.，Ltd。还拥有 Sogou Co.，Ltd。和Sogou Hong Kong Co.，Ltd。的权益。

中国的各种法规限制或禁止外国公司在特定行业中运营，例如提供互联网信息，在线游戏，移动应用程序，互联网访问以及其他一些行业。 Sogou有效地避免了通过上述VIE架构的构建，以实现公司的清单目的，从而避免了可能涉及相关监管法规的风险。

（3）纽约证券交易所已上市

Sogou（NYSE：SOGO）于2017年11月9日在纽约证券交易所正式上市。发行价格为每股13美元（ADS）。计划发行4500万股。 。 Sogou筹集的资金主要计划：研发，增强产品，人工智能和大数据功能；销售和营销，推广产品以及扩大用户获取渠道；通用企业的目的，包括但不限于潜在的战略收购，投资和联盟联盟。在上市的那天，Sogou的股价最高为14.7美元，增长了约13％，最高的市场价值超过55亿美元。第一个交易日的收盘价为13.50美元，比开盘价上涨3.85％。

在首次公开募股之前，Sogou高管和董事总共持有该公司普通股的总计57.95亿股份，占公司总股票资本的16.5％。其中，张·乔阳（Zhang ）持有3200万类普通股，占股票总资本的9.2％； Sogou首席执行官Wang 持有1,920万股股票的普通股，占股票总资本的5.5％。

Sogou's is , a of 1515.6 B , for 43.7%of the total share , Sohu holds Sogou 37.172 A , and 127.2 B . It for 37.8%of the total share . In , Sogou is still the of Sohu after , and , as a , a right with Sohu. The Sohu to most of the board seats.

After Sogou's , Zhang for 8.2%, Wang for 4.9%of the , and Sogou and for 14.6%of the . Based on the price of $ 13 per share, the Sogou held by Zhang are worth $ 416 , and the value of Sogou held by Wang is about $ 250 . Among the major , Sohu for 33.4%of the and 44.0%of the ; for 38.7%of the and enjoy 52.3%of .

(4) Case

The of Sogou marks of China's in the US . After the news of Sogou's for , the title of "Chase Baidu" the long -term goal of Sogou's - of Baidu has China China in the field of . From the of the , Sogou still to Sohu in the , it to 's in terms of . Sogou will the to tools such as and in the . From the of , Sogou's will have huge space in the . From the of data, from 2015 to June 2017, Sogou's from 346 to 483 . The in users will be into an in . is for . The main part of tool . From the of and data, Sogou has the to to . Sogou and Sohu are not the first case for the of the and of the . , Weibo and Sina also used to be split and . The after on Sogou can to its and the in with the . Link, such as - . It is that Sogou uses 20%of the as and . In the , it is to the and input to a Q & A and . All these on Sogou can grasp the and use . , Sogou can be as a sign, and its is still long -term.

4.1.2

(NYSE: COE) was by Co., Ltd. in July 2011. Its first "one -on -one " model is the goal to the user and users with high - . At , it has China's . It has more than 1,2600 and more than 150,000 users. It has three main lines: Worry -free , Young , and Harvo .

(1) Early and

In July 2011, Huang , who from , was , and a $ 200,000 angel round at the same . In of the same year, the was .

In June 2013, the A A by the US DCM 2 US , and has since a of high -speed . In of the same year, he a total of $ 7.7 in B of , DCM, and more YY .

In July 2014, he won about 28.2 US of C -round of China, , DCM, and Play YY. In 2015, it was to the of the well -known brand "91 ", and a free "more " in April.

In 2015, he a round D -round of 20 US of DCM and DCM . In of the same year, Li Na a star Li Na as the for the .

In May 2016, the " " was to its : with well -known , ' level, help the of level and , and add the of ; of with , and the of to the and the and of test , and other , and issue to 。 In the first of 2016, cash 155 yuan.

On May 12, 2016, the first (IPO) plans to the to the US and (SEC), and plans to raise about $ 100 in funds for COE. and are of IPO .

(2) VIE

use the VIE to this :

The China Group (COE) ( ) in the in 2012. Its 100% China (Hong Kong) Co., Ltd. (COE HK CO I ), 99.99%of the CHINA Inc. (CO II) in the and the onc. (Co III) ; China (Hong Kong) Co., Ltd. (COE HK CO i) Zi Co., Ltd. will the of ( Co., Ltd.) a of by it, so as to the of the in China.

Among them, VIE Co., Ltd. was held by 61.25%of the Huang , and Shu Ting, the co -, and vice , held 26.25%of the . In , angel held 12.50%of the . VIE Co., Ltd. holds the ICP for in China. In , it also has the of names, , and three . These are the key to in China.

China's or from in , such as value -added . The can avoid the risks that may the above VIE to the 's .

(3) The New York Stock is

When China are in a large scale, they go to the to go the trend. On June 10, 2016, (NYSE: COE) was on the US New York Stock . The issue price was $ 19 per share (US ), and the of was 2.4 . On the first day of , the price was 19.50 US . On the same day, the price fell below the issue price and at $ 18.98, a of about 0.11%. Based on the stock price at the , the 's value was about 373 US .

of have been , and DCM, , and era. Among them, $ 3.39 in B, $ 3.34 in C, $ 30.13 in D, and a total of $ 9.743 in three times. In , with 's more than $ 2 in round B and C, 's total in the is about $ 12.37 . to the F1 , 's was 37329,473 , for 12.65%of the total share of 294,985,644 . Based on the price of $ 19.50 on the day of the , the of were worth $ 48.467 . This means that with the $ 12.37 that was , 4 times the on .

(4) Case

is a of China's "+" model . As the first share of in the , it the of the of the for the of . the of and , the has made the first -line funds such as and . The book , and after the , the still the to prove the of for the in this field.

the , the VIE was also , and the Hong Kong was the COE, and then the Hong Kong the 's . The are by the , the of . the of the after , it is not to find that 69.1% of the are the main of this , which that in play an role the of . 。

It is worth that in 2013-2015, net from 17.8 yuan to 327.1 yuan. The in net that the of sales on to drive. In the of costs, it is an issue to the of and more . The needs by these are also a for .

4.1.3 Good

Good Group ( known as: Group) (NYSE: TAL) was by Zhang

In 2003, it was China's . On 20, 2010, the of the good and of the (NYSE: XRS) in the US New York Stock the first and in the in the . At , a good will the , and build the three major of , data, and . Among them, and for , Mobi, Lobu , Mom Gang, and Si Pei You, and and full ; data -based is based on cloud, the model, and high - to the ; gangs, gangs, gangs, and gangs, and gangs.

Small , etc., use the and big data to and for and .

(1) Early and

In 2003, Zhang , and CEO of Hao and CEO

As a tutor, of the of , have on the class, so they the . , Games, , , and .

In 2007, Xue and Si the , and " 1 to 1" was . In 2008, Xue and Si began to in the .

In 2009, KTB and Group, the was $ 5 . In of the same year, he the round of $ 40 in . Among them, the Tiger Fund $ 35 to for 21,875,000 , and KTB $ 5 to for 3,125,000 .

In 2010, Xue and Eri from 30 to 108, and the of from 67,990 to . It was in five in , , , Wuhan, and . Among them by 14 . As of June 30, 2010, the total of the first half of the year was 53.02 US , a year -on -year of 60.7%; net was $ 13.24 , an of 40.5%year -on -year. 50%.

In 2010, Xue and Si Si the first (IPO) to the US and (SEC)

, the plans to use XRS as the stock code to be on the NYSE, and plans to raise $ 120 . UBS, , Piper, and & CO will be the main of the IPO.

(2) VIE

Good (Xue and Si) use the VIE to this :

由于中国法律限制具有外资背景的企业在中国运营教育类事业，好未来（学而思）通过在TAL 北京、北京学而思教育科技有限公司、学而思网络科技有限公司和他们各自的股东、 A of and to the of in China. A good (Xue and Si) can avoid the risks that may the above VIE to the 's .

(3) The New York Stock is

On 20, 2010, the (NYSE: XRS) was on the US New York Stock . Its price was $ 10 per ADS (US ) per share, and the of was 12 . On the first day of , the price was 14 US , the on the was up to $ 15.74, and the time was at $ 15, which was 50%from the issue price. Xue and has $ 120 in the IPO, the first and in the in China. The first of stock to learn and the KTB

3.06 times the book , the Tiger Fund has 2.13 times the book .

to the of by Xue Si , it will be for $ 30 in the to the of and , $ 15 to build a . $ 10 is used to the 's , and the funds are used for or .

(4) after

After being on the US New York Stock in 2010, the (Xue and Si) has on the road of rapid with the